金巖石：通貨膨脹助燃牛市激情

　　周末，國金證券在上海理財博覽會上的報告會吸引了數千人，由于場地限制，我們不得不在兩個會場錯開時間做兩場報告。股市情緒面的激情澎湃通常發生在大牛市的起點或終點，由于經濟剛剛走出危機的陰影，我更傾向于這是一個大牛市的初級階段，預計股指將在3-5年內再創歷史新高。當年曾經講過“滬指三千不是夢”，也講過“滬指六千不是夢”，也曾錯誤地預言了“問鼎八千”，今日再談大牛市的起點，個人意見僅供參考，尚不代表任職機構的意見。

　　投資理財市場的繁榮來自于人性的貪婪與恐懼，近期股市的激情上升與急速下跌，主要原因是情緒面的沖動。從交易量短期超過5倍的激增，到兩周內幾乎減半的萎縮，都不可能來自于股市的基本面變化，只能用股市的情緒面和資金面的變化來解讀。股指期貨市場的交易量也是情緒面的指標，中國的股指期貨今年4月19日開盤，現在交易量已躍居世界第二位僅次于美國，說明中國股市是一個情緒面驅動的市場，散戶群體就是指數波動背后的“無形之手”，所以分析中國股市波動的規律必須研究散戶群體的情緒沖動。

　　散戶群體對股市投資的熱情未必都是由于貪欲，近期更直接的原因之一是對通貨膨脹的恐懼。樓市調控至今，按下葫蘆浮起瓢。超額貨幣流入“菜籃子”是近期CPI超預期上漲的直接原因。對于通脹與股市之間的關系，理論界有兩個假說：其一是“通脹無牛市”，主要分析邏輯是通貨膨脹導致緊縮政策，政策面將不支持股市上揚；其二是通脹推牛市，主要分析邏輯是對通脹的恐懼將導致“儲蓄搬家”進入股市，只要流通貨幣總量不減少，股市吸引的資金量就會相對增大，從而強化牛市的資金驅動力。在這兩個理論假說之間，我更傾向于后者，但前提在于牛市趨勢已經存在。因為，通脹本身不會制造牛市，但散戶對通貨膨脹的恐懼心理如火上澆油，會在已經點燃的牛市情緒上再加一把火，助燃牛市激情。

　　通脹不會點火，卻可助燃，央行緊縮貨幣的目的是扼制通貨膨脹，今年5次提高存款準備金率，但流通中的貨幣總量并沒有減少。根據央行的公開數據，廣義貨幣總量（M2）今年以來繼續增加了19%，存款準備金率雖已提高到18%，兩者相抵，貨幣總量仍在增加，去年高達27.59%的增量貨幣依然在流通之中。以此為背景，樓市熄火暫時堵住了貨幣流向樓市的通道，農產品的價格管制已經勢在必行，兩頭一堵，超額貨幣只能流入股市成為牛市激情的助燃劑。　

　　曾經講過，中國經濟高增長的原動力之一是“高額”貨幣發行驅動“高額”政府投資，去年啟動的“四萬億”投資計劃正在實施中，這些投資項目多半是長線投資，未來三年的資金需求只會增加不會減少。所以，針對通貨膨脹執行從緊的貨幣政策不會改變廣義貨幣繼續以雙位數增長的趨勢，否則會有一批政府投資項目被迫“爛尾”，導致銀行的不良貸款率上升。由此判斷，政府寧可動用行政手段管制價格，再通過物價補貼等方式補償低收入的弱勢群體，也不會放棄政府投資的利器——超額貨幣發行！

　　大牛市的經濟基礎是周期性的經濟復蘇與繁榮，中國經濟先行一步，歐美經濟開始跟進，做出這個判斷的人包括巴菲特和韋爾奇等。巴菲特旗下的伯克希爾基金斥巨資買下美國最大的鐵路公司(BNSF Railway)，現在數以千計的閑置車皮開始移動了，此外還有近80家從事不同行業的企業也在顯露生機，所以他說：“你完全能夠感受到工業的脈搏正在加快跳動”。摩根大通的總裁吉米·戴蒙也從最近幾周的數據中看到了經濟復蘇的跡象，信用卡的壞賬率已經從創紀錄的9.3%下降到了5-6%的正常水平。美洲銀行在今年10月改變了抵押贖回房產的拍賣政策，銀行收回的住宅將不再拋向市場，這足以說明美國樓市已經觸底反彈。由此推論，中國的經濟復蘇將得到歐美經濟復蘇的支持，今年的經濟增長速度將會超過年初的預期，預計將可達到10-10.5%。

　　全球性的經濟復蘇和全球性的通貨膨脹并存，復蘇與通脹相互激勵，美國股市已經率先起步。納斯達克指數突破了金融危機爆發之前的高點，道瓊斯指數近期高點距離危機前的高點也只有一步之遙。所有這些，都將通過市場的樂觀情緒和股市的財富效應推高中國股市，讓未來的市場走勢來驗證通脹助燃牛市激情的假說吧！

　　⊙金巖石 ○主持 于勇