軟肋之二 股權瑕疵“減分”

　　創業板公司由于規模小，發展歷程曲折，歷史上股權轉讓行為較多，且存在不少“突擊增資”的情形。《辦法》對此作出“發行人最近兩年內主營業務和董事、高級管理人員均沒有發生重大變化，實際控制人沒有發生變更”、“股權清晰”等約束條件。

　　而多家止步創業板的公司為股權結構所羈絆。典型案例當屬天津三英焊業。資料顯示，該公司發起人股東包括天津信托、天津科發、天津風投等7家法人和19名自然人，其中天津信托持有三英焊業32.5%股份，為第一大股東。但2008年10月，因政策調整，天津信托將股份悉數轉讓給同為天津國資委控制的華澤集團。今年1月，華澤集團提名的2位董事進入三英焊業董事會；3個月后，三英焊業再增選2名監事。三英焊業總經理陳邦固接受天津媒體采訪時也表示，很可能因為大股東、高管出現變動而被否。

　　上海同濟同捷IPO失利，也疑與復雜的股權結構有關。資料顯示，同濟同捷共有51名股東，包括11名境內法人股東、2名外資法人股東、35名境內自然人股東和3名境外自然人股東，股權布局令人眼花繚亂。股東更迭最多的航天生物，在歷史沿革中共計現身過11名法人股東和11名自然人股東，總共發生過16次股權變更，部分“過客股東”與原有股東之間是否有關聯、是否存在委托持股等情形已無從考證。

　　另一家公司恒大高新“家族味”甚濃，實際控制人朱星河及其家族關聯自然人合計持有公司發行前100%的股份，控制權之集中絕無僅有，雖然該公司首開創業板“利潤分配承諾”之先河，但股權過于集中的軟肋難以消除。

　　與之相反，股權過于分散也可能“減分”。如賽輪股份的大股東杜玉岱持股比例僅為11.72%，雖然其他21名股東與其簽署股權委托管理協議，使杜玉岱成為實際控制人，但這種“權宜之計”難以徹底打消投資者對其控制權不穩定風險的疑慮。

　　記者還注意到，與上市公司有牽連的企業可能更為監管層關注。如安得物流的實際控制人為美的集團董事長何享健，后者掌控有多家上市公司。福星曉程的實際控制人漢川市鋼絲繩廠，也是福星股份的實際控制人。賽輪股份股東中，出現“涌金系”掌門陳金霞、巨人網絡董事長史玉柱的身影，且青島軟控為其第二大股東。盡管擁有“顯赫”的股東背景，3家公司均鎩羽而歸。

　　軟肋之三 行業前景不明

　　事實上，業績波動明顯的IPO被否公司，幾乎均可追溯至原材料成本波動、宏觀經濟環境變化導致行業波動的根源。

　　三英焊業主營產品為藥芯焊絲，報告期內，鋼帶的成本占原材料成本比重約為60%。對藥芯焊絲產品而言，原材料價格每上漲5%，若銷售價格不變，相當于利潤減少10%以上。最近3年及一期，由于鋼材價格的波動，直接導致該公司主營業務毛利率在18.45%-27.34%之間大幅波動。銀泰科技主營的閥控電池，鉛及鉛鈣合金占據約60%的生產成本，由于鉛價波動大，也導致產品毛利率變動明顯。

　　受外部環境變化牽累的還有賽輪股份。公司生產輪胎的主要原材料天然橡膠價格波動劇烈。以馬來西亞天然橡膠為例，2006年1月至2009年6月，月均價從1757美元/噸攀升至最高3183美元/噸，2009年6月又跌至1609.5美元/噸。而今年9月的美國“輪胎特保案”，更使國內輪胎行業前景莫辨。賽輪股份坦承，雖然公司制定了較為充分的應對計劃，但仍不能完全消除美國特保案對公司生產經營帶來的負面影響。公司高管接受當地媒體采訪時也表示，上會被否主要與美國“輪胎特保案”有關。

　　“產品成本受外部環境制約明顯，導致業績波動劇烈、經營不夠穩定、發展前景不明確，成為這些公司的一大軟肋�！币晃煌缎腥耸糠Q，根據《辦法》規定，發行人的行業地位或經營環境已經或將發生重大變化，會成為上市的重要阻礙。

　　此外，募投項目的盈利前景不明朗，也可能危及公司的持續成長性。如福星曉程擬募資投向的數字互感器產品還屬市場空白，經營風險較大。截至目前，公司僅推出了數字互感器實驗階段產品。

　　又如，航天生物主營基于空間生物技術的各類保健食品。眾所周知的是，保健品行業波動性大，企業對某一產品的依賴性強，產品生命周期相對較短，歷史上疾速隕落的保健品牌眾多。資料顯示，航天生物成立之初的5、6年間處境艱難，2001年天曲牌益脂康產品面市后，一直無法打開局面，經營連年虧損，直到2004年，天曲產品獲市場認可后才一舉扭虧。近年，天曲益脂康片的銷售額一直占總額90%以上，今年上半年仍占2/3。而航天生物本次募投項目，一大重要投向是用于航天東方紅牌輔酶Q10軟膠囊的生產。在國內，該產品尚屬新興的保健食品種，市場前景并不清晰，一旦產品推廣失利，可能嚴重影響收益。