【專題三】風險管理：證券市場發展的永恒主題

　　孫南申：上證市場的風險管理對策

　　美國金融危機對中國實體經濟造成的不良后果，使我們認識到在上海建立國際金融中心的重要性。為了避免制造業所積累的財富從海外金融渠道卷走，應當加快建設上海國際金融中心的目標。

　　國際化給上海證券市場發展帶來機遇，也使證券監管面臨新的風險問題，主要包括市場風險與管理風險。市場風險以證券的金融衍生產品為代表，指金融基礎產品和衍生產品的價格波動造成的證券投資者的虧損。管理風險是由于金融衍生產品的市場管理制度不健全或存在漏洞所造成的證券市場危機參與者的損失，包括信用風險、操作風險、法律風險、交易風險和結算風險等。現實中的各種風險亦可交叉反映、相互作用，使金融衍生產品交易的風險加倍放大。

　　證券行業容易發生市場失靈，出現過度競爭、投資泡沫、兩極分化、交易風險，使市場競爭難以有效運作。為了對市場失靈進行調整，必須對證券市場進行合規管理，反思美國金融監管中過于依賴市場機制與司法救濟的理念，發揮政府證券監管機構金融業務專長與優勢。建議政府對證券市場的風險管理采取以下的完善政策與措施：

　　1、證券監管政策定位應適合中國國情

　　中國資產證券化主要通過信托合同(如不久前國務院提出的房地產信托政策)的方式進行，而信托有其規模限制，因此很難釀成金融危機。資產證券化是證券化的中級階段。初級是融資證券化，目的在于資金的配置；中級是資產證券化，目的在于提高流動性；高級是保險證券化，目的在于轉移風險。中國的證券市場僅僅處于起步階段，現在研究資產證券化對策為時過早。

　　2、加強股票交易的信息披露監管

　　對證券信息披露不實與虛假證券信息傳播應予以及時監管與查處，消除查處滯后或處罰不力等監管不作為現象，以免給股市造成嚴重不良后果。還應建立信息共享機制，中國人民銀行建立情報中心和監測中心，證券監管機構與央行之間以及與被監管機構之間需要建立高效、及時的信息共享機制，及時發現影響金融穩定的潛在風險，及時采取相應措施，以保證信息監管的有效性。

　　3、對大股東的自身股票交易實行限制

　　對大股東買賣自家股票實行限制是避免股市大幅波動的重要舉措。為了保持證券市場的穩定，政府可采用持股申報和持股披露的限制措施：即大股東向監管部門申報其減持計劃備案，并向公眾披露其減持方案。還可對大股東采取減持限購與減持限量的措施：即要求大股東在減持期間不可直接或通過關聯方購進自家股票，不得在短期內集中減持股票。鑒于大股東減持股票數量巨大，政策上應考慮安排場外交易，以協議交易方式向特定投資者轉讓股票，這樣可避免因要約收購方式帶來的股市動蕩。

　　4、出臺私募基金監管政策和法規

　　為防止私募基金活動的蔓延而產生證券市場的混亂，應及早制定相應的私募基金監管政策和法規，將其處于金融、工商、稅務部門的聯合行政監管范圍之下。

　　私募股權投資信托制度則是完善中國私募股權市場的現實選擇。作為合法私募基金，主要指信托投資公司的信托投資計劃和管理自有資金的投資公司，并通過立法使其成為合法私募基金。2007年1月，中國銀行監督管理委員會頒布了《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》，可作為對私募基金監管的重要依據。

　　5、對金融衍生產品經營實行許可證措施

　　金融衍生產品的交易主體應受到嚴格限制，根據銀監會《金融機構衍生產品交易業務管理暫行辦法》，對金融機構從事金融衍生產品交易實行交易許可證制度，對進入相應交易所的交易進行許可證驗證程序，該項措施對金融與證券風險的防范是非常必要的。

　　此外，在上海推出融資融券、股指期貨等新型金融工具之前，必須解決金融杠桿倍數的監管指標問題，必須將其控制在宏觀經濟可控制的范圍內。

　　我的結論：應當處理好金融創新與金融監管的關系。任何金融創新都必須有金融監管的制約。應當反思美國金融監管過于依賴市場機制與司法救濟的理念，避免監管機制的失靈，堅持金融創新必須為實體經濟服務的理念。

　　金融主要建構在信用基礎之上，重要的金融關系無一例外以合同作為實現相關信用的工具，保證合同履行的法律制度當然有助于促進信用。但是，法律所支持的信用是有限的信用，是以實體經濟為基礎的。金融危機的過程是一個虛擬經濟向實體經濟回歸的過程。在金融機構和金融產品“去杠桿化”之后，人們的信心重新建構一種新的信用關系，這種信用關系又會促使虛擬經濟與實體經濟的背離。在一定意義上，衍生金融產品的就是衡量人們信心的工具之一，其原理類似于通過股票價格可以使公司管理者獲得用一般手段難以獲得的信息(如股東財產和其他投資機會等)。總而言之，金融危機的實質是市場的自我矯正，是一種從虛體經濟向實體經濟的自我回歸。

　　許金和：上市公司的發展需要商業銀行的服務和支持

　　為了有效應對金融危機，應該改革和完善對商業銀行的監管，引導商業銀行向上市公司、民營企業提供靈活多樣的服務。1、銀監部門牽頭統一制定《商業銀行限時服務企業的有關規定》。明確一個合理的時間界限，從貸款業務的受理、調查、審批到發放，分別設定限時服務時間，以進一步提高商業銀行服務企業的工作效率。

　　2、適當放寬商業銀行對企業流動資金使用用途的審查把關，由于市場經濟的瞬息萬變，企業申請貸款時原定的資金用途，與商業銀行審貸之后的用途常常發生變化，如果過于拘泥于用途的審核，必將不利于企業的發展。

　　3、建議在銀行對企業流動資金授信品種中，增加一項：企業最低流動資金保障額，在該額度內的貸款周轉，不必硬性考核以現金收回貸款，而是允許企業借新還舊，以進一步提高企業資金的使用率。