中國資本市場的基礎(chǔ)仍然薄弱，這在很大程度上抑制了市場的健康發(fā)展和有效運行。從總體上看，當前股市市值的急劇膨脹是資產(chǎn)價格泡沫的迅速擴展所帶來的；資產(chǎn)價格泡沫風(fēng)險正日具系統(tǒng)性風(fēng)險特征。

　　昨日，上證指數(shù)以雷厲風(fēng)行之勢沖破6000點關(guān)口。

　　上周六央行再度出手提高存款準備金率的政策，則可以看作現(xiàn)階段最典型的宏觀調(diào)控逐漸矯正股市非理性走向的努力。

　　當前中國股市的總市值已然超過了GDP總值，這一跨越被市場廣泛喻作中國股市已初步顯現(xiàn)出了經(jīng)濟晴雨表的功效；與此同時，當前投資者賬戶已過億，股市影響著億萬居民日常生活。這兩項具有標桿性的事件反映出，中國走出了經(jīng)濟大國、資本市場小國的不合理格局，躋身于資本市場大國行列。

　　然而，中國資本市場的基礎(chǔ)仍然薄弱，這在很大程度上抑制了市場的健康發(fā)展和有效運行。從總體上看，當前股市市值的急劇膨脹是資產(chǎn)價格泡沫的迅速擴展所帶來的；資產(chǎn)價格泡沫風(fēng)險正日具系統(tǒng)性風(fēng)險特征。

　　物價股價互動攀升

　　這種系統(tǒng)性風(fēng)險首先表現(xiàn)為物價—股價日益凸現(xiàn)的循環(huán)特征。一方面，內(nèi)需不旺使得長期聚集而來的過剩貨幣流動性更多地聚集于國內(nèi)股市、房市等資產(chǎn)市場。隨著負利率不斷加劇，居民資產(chǎn)不斷流入資本市場，而股市、房市所產(chǎn)生的財富效應(yīng)客觀上提高了部分居民的收入，一定程度上使得居民的保值增值需求更加迫切，從而使得物價—股價的循環(huán)框架得到了初步構(gòu)建。

　　另一方面，不論是基建、重工化還是城市化，乃至房地產(chǎn)市場的迅速發(fā)展，都離不開土地這一基本的生產(chǎn)要素在不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的重新分配。雖然有關(guān)部門通過占補平衡保證了耕地總面積，但占肥補瘦的問題日益突出。因此，城市化、重工化和房地產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展在為股市、房市提供業(yè)績和題材支持的同時，也在一定程度上加劇了糧食供需的矛盾，從而帶來了以食品價格為領(lǐng)先性特征的通脹風(fēng)險和壓力。

　　顯然，股價—物價的循環(huán)傳導(dǎo)和土地要素非均衡地在不同產(chǎn)業(yè)間的配置，不斷強化著股價—物價的惡性循環(huán)。由此看來，不斷吹大的資產(chǎn)價格泡沫是當前股市急劇膨脹的主要原因。而資產(chǎn)價格泡沫構(gòu)成了股市的非理性，并催生著股市的系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　投機助力市值虛胖

　　其次，這種系統(tǒng)性風(fēng)險還表現(xiàn)在股市市值的虛胖上。當前股市市值爆炸增長主要體現(xiàn)在股價上，而非價值上。

　　目前市場的主要特征是大量過剩而被動的資金追逐有限的股票品種，由于風(fēng)險相對適中的可投資股票供給相對有限，主流資金過度向大盤權(quán)重股集中。

　　這不僅導(dǎo)致大盤權(quán)重股流動性不足，也為市場投機炒作大盤權(quán)重股提供了基礎(chǔ)和條件。即市場使用較少的資金就可以撬動市值千億的大盤權(quán)重股，而在機構(gòu)持股同質(zhì)化下，這些股票的漲落將直接影響機構(gòu)投資者的收益；因此，為保證收益率和穩(wěn)定投資人信心，機構(gòu)存在集體做多大盤權(quán)重股的強烈意愿。這也就是為何當前機構(gòu)投資者更愿意冒風(fēng)險對大盤權(quán)重股進行高位換倉，且大盤權(quán)重股遲遲得不到像樣調(diào)整的主要原因之一。

　　同時，大盤權(quán)重股在中國股市所處的舉足輕重的地位，也使得當前股市二八甚至一九現(xiàn)象日益加劇；在日前的牛市行情下，大量散戶投資者仍然難以走出賺了股指賺不了錢的宿命。顯然，居民儲蓄資金持續(xù)進入股市將使股市調(diào)整風(fēng)險極容易引發(fā)社會不穩(wěn)定因素。

　　股市呼喚理性健康

　　最后，上市公司業(yè)績不僅存在上下游分配的嚴重不合理問題，而且投資收益日益成為了推動業(yè)績增長的主要手段之一，其業(yè)績的不穩(wěn)定性和不可持續(xù)性日益凸現(xiàn)。同時，雖然第三季度季報行情仍然利好頻傳，但8月份工業(yè)增加值增速的首次回落、第二產(chǎn)業(yè)用電量8月份以來比7月份明顯下降，以及工業(yè)企業(yè)息稅前利潤率為7.8%已與長期貸款利率水平接近等表明，經(jīng)濟高增長并未為微觀企業(yè)帶來穩(wěn)定的業(yè)績增長預(yù)期，股市的牛市基調(diào)尚缺乏堅實的業(yè)績增長穩(wěn)定性來有效支撐。

　　總之，當前股市儼然是一種投機色彩異常活躍的資金推動型市場，博傻游戲特征和羊群效應(yīng)十分明顯，各種內(nèi)幕交易和市場操縱并沒有得到有效的遏制，理性在噪音混雜下仍是當前市場最為稀缺的資源。而要使市場回歸理性和健康的發(fā)展軌道，一方面需要適時適度地采取措施為市場價格泡沫消腫，另一方面需要加強監(jiān)管，凈化市場風(fēng)氣，嚴厲打擊各種內(nèi)幕交易和市場操縱。一句話，理性的才是健康的。(劉曉忠 北京普藍諾研究院研究員）