昨日大盤震蕩下行，收出多個交易日以來第一根陰線。我們認為，指標股的上升動力已經(jīng)戛然而止，目前A股正在成為全球估值最“貴”的證券市場，市場需要主動性調(diào)整來延續(xù)本輪牛市，“謹慎”將成為9月投資關(guān)鍵詞。

　　上攻動力戛然而止

　　從盤口觀察，一向穩(wěn)健的中國石化突然大跌4.60%，市場上攻動力戛然而止，隨即轉(zhuǎn)入逐波下行，可以說中國石化的未來走勢以及機構(gòu)對其的態(tài)度將折射出后期A股大盤的運行方向。

　　從基本面看，目前原油價格高位運行，但化工品價格并沒有出現(xiàn)新一輪上漲，表明油價對下游化工產(chǎn)品的價格影響已經(jīng)趨弱，需求減弱的因素占據(jù)了主導(dǎo)作用。同時，2007 年化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資仍有比較大的增幅，隨著新增產(chǎn)能在未來一段時間的集中釋放，利潤率出現(xiàn)下降，大部分產(chǎn)品價格還會有下調(diào)的空間，應(yīng)該是不可避免的現(xiàn)實。在此情況下，有機構(gòu)預(yù)計今年3季度，中石化煉油業(yè)務(wù)將陷入虧損，而雷曼兄弟、里昂證券紛紛調(diào)低中國石化的投資評級。里昂證券甚至認為，由于中國石化第二季度末以來煉油利潤率快速下降﹐因此利潤增長動力已明顯觸頂。國外投行看空中石化，成為其股價下跌的重要原因，也成為A股指數(shù)由漲轉(zhuǎn)跌的“導(dǎo)火線”之一。

　　一段時間以來，市場的“二八”現(xiàn)象明顯。在大盤不斷創(chuàng)出新高的背后，大部分投資者面臨的是只賺指數(shù)不賺錢的境況。而一旦中國石化這種“只賺指數(shù)”的大盤指標股也出現(xiàn)拐點，大盤的短期調(diào)整也可能近在眼前。如此鮮明的市場表現(xiàn)我們并不是第一次見到。本輪行情以來，大盤藍籌股的啟動顯然帶有非常明顯的階段性特征。從表面上來看，決定大盤藍籌股表現(xiàn)的因素在于股指期貨的預(yù)期及投資者結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)換。而深層次來看，市場估值水平及未來盈利狀況是更加基礎(chǔ)而重要的因素，目前包括中國石化在內(nèi)的A股投資者認為“最穩(wěn)健”的藍籌指標股都難以被國際投行所看好，我們很難想象未來A股指數(shù)還會有很大的漲幅。相反，也許指標股的“拐點”就是大盤的“拐點”。

　　估值壓力有所深化

　　在5000點上方，A 股市場平均市盈率大幅攀升，深證綜合指數(shù)成分股動態(tài)估值接近60倍，居于歷史的高區(qū)域，而全部A股的估值水平已經(jīng)是全球最高，在工商銀行、中國銀行等藍籌股掉頭向下的背景下，A股的估值壓力有所深化。

　　雖然周三市場出現(xiàn)回調(diào)，但是A股總體市盈率依然上升，并再度創(chuàng)出歷史新高，目前中國A股的PE已經(jīng)遠遠超過美國、歐洲等成熟市場，也大大超過印度、菲律賓等新興市場，成為全球最“貴”的證券市場。行業(yè)板塊方面，除了生物醫(yī)藥、紡織服裝、交通運輸、交運設(shè)備和綜合5 個板塊估值小幅回落外，其它板塊的估值在上周均出現(xiàn)較為明顯的上升，其中有色金屬、信息服務(wù)、采掘、建筑建材和黑色金屬5 個板塊的平均市盈率在上周上升的幅度，均超過了10%。我們認為，無論從靜態(tài)還是動態(tài)來看，目前A股市場的估值已經(jīng)缺乏足夠吸引力，短期調(diào)整勢在必行。

　　通過Bloomberg系統(tǒng)，我們獲得了可比的880只A股的盈利預(yù)測數(shù)據(jù)，我們分析了不同類型的股票的估值水平及成長性。結(jié)果顯示，雖然與全市場相比，A股大市值股票的估值水平依然不高。但是考慮到成長性，目前大盤藍籌股在估值上并不太高，而題材股的吸引力要更加低一些。相反的，除去市值排名前50 的其它股票，雖然目前估值水平較高，但成長性反而更好。對于大盤藍籌股的樂觀預(yù)期顯然來自基本面以外的溢價因素，但在目前的價位，大盤藍籌股已經(jīng)開始結(jié)構(gòu)性的高估了。特別是在“直投”以后，香港主板市場19 個主要行業(yè)的上市公司股票加權(quán)平均市盈率均明顯低于內(nèi)地A 股市場的對應(yīng)行業(yè)市場數(shù)據(jù)。絕大多數(shù)行業(yè)的港股平均市盈率都在對應(yīng)A 股平均市盈率的50%以下，如果投資者認為H股的市盈率是合理的，那么絕大多數(shù)A股都處于被嚴重高估的狀態(tài)，其中的風險不可不防。

　　9月策略應(yīng)該謹慎

　　由于A股市場持續(xù)上漲，目前中國證券市場市值(A+H)已經(jīng)超過日本市場，由于投資者對日本證券市場泡沫破裂記憶猶新，我們對9月A股市場最好還是采取謹慎的策略。

　　如果算上在香港上市的A+H公司，目前我國證券市場市值已超過了日本市場，這凸顯出大盤在一段時間內(nèi)的急劇飆升。盡管市場認為，大盤的持續(xù)飆升反映了中國經(jīng)濟的潛在實力，但從全球視野來看，中國股市市值目前超過日本這一事實進一步表明，A股市場已處于一個估值過高的境地。數(shù)據(jù)顯示，日本股市近期的市值為47000億美元左右，而中國市場的合并市值為47200億美元，已經(jīng)超過日本市場總市值。而截至上周，日本市場的動態(tài)估值水平只有A股的1/2左右。這也說明，A股的回調(diào)是必要的。

　　而結(jié)合A股大盤走勢來看，近期上證指數(shù)收出久違的陰線，本周股指最高突破5200點，不過大盤持續(xù)震蕩的過程也是風險積累的過程。目前整個A股市場按照國際通用估值方法計算的靜態(tài)市盈率水平在70倍左右，風險明顯加大。目前動態(tài)市盈率水平也已經(jīng)超過50倍，而今年上半年上市公司業(yè)績的增長有較大部分來自于投資收益的增加，因此這種上市公司業(yè)績的快速增長是難以持續(xù)的。目前新發(fā)行基金也告一段落，場外資金面對高高在上的股指心態(tài)謹慎。月底多空雙方搏殺往往較為激烈，周四、周五是八月最后兩個交易日，多空雙方應(yīng)有一番爭奪。綜合各方面的因素來看，短期我們無疑需要穩(wěn)健操作，對于明顯脫離基本面走勢的個股應(yīng)該慎之又慎，對于9月份，“謹慎”將成為投資的關(guān)鍵詞。(上海證券研發(fā)中心 彭蘊亮)