回顧：銷量火爆，年報靚麗

　　2009年車市的火爆，使得汽車類上市公司都報出了一份靚麗的年報。我們統計了44家汽車公司(包括16家整車公司和26家零部件公司)，情況如下：

　　業績大幅提高。2009年44家公司實現凈利潤合計212.5億元，同比增長174%。主要緣于：銷量的增長使得營業收入大幅增長，2009年營業收入合計4482.8億元，同比增長29.7%；鋼價等原材料價格的下跌以及車價的堅挺使得毛利率提高，算術平均值為18.3%，同比提高2.3個百分點；投資收益增加(由于很多公司與外資的合營公司都按權益法計入投資收益)，2009年44家公司對聯營公司的投資收益合計116.5億元，同比增長101.7%。

　　現金流改善，ROE提升。銷量增長以及回款及時使得公司現金流有較大改善，44家公司經營現金流合計為528億元，同比增長168%；得益于凈利潤增長以及周轉率提高，44家公司ROE(算術平均)為10.2%，同比提升1.3個百分點。

　　轎車類公司表現好于商用車公司。受益于汽車下鄉以及購置稅優惠政策，轎車類公司增長好于商用車，如長安汽車、江淮汽車依靠經濟型轎車、微客的良好表現，2009年凈利潤分別同比增長43倍、4.9倍。而商用車中客車類公司，除宇通客車表現穩定外，金龍汽車、中通客車凈利潤則分別下降23%、24%。

　　前瞻：前高后低，進入平穩增長期

　　受新車扎堆上市、車價優惠且提車較快、一季度末經銷商多提車沖刺銷售獎等因素影響，今年3月份我國實現汽車銷量173.5萬輛，同比增長56.4%，創出歷史新高，略超我們預期。今年一季度已完成汽車銷量461萬輛，同比增長71.8%。從今年一季度的銷售結構來看，半掛牽引車、SUV、MPV、貨車底盤增速位于前列，分別同比增長530%、162%、120%、78%。

　　一季報增長良好。從上市公司已披露的一季報來看(截至4月28日，共37家公司)，今年一季度共實現凈利潤56億元，同比增長474%。其中，長安汽車、江鈴汽車、維柴動力表現突出，今年一季度凈利潤分別同比增長27倍、171%、348%，主要受益于重卡、經濟型轎車、輕卡的持續熱銷。

　　行業增速前高后低，進入平穩增長期。盡管銷量仍然維持高位，但由于基數原因，今年汽車銷量增速將前高后低，我們維持全年1600萬輛銷量的預計，同比增長17%。

　　關注企業持續增長能力

　　我們將主要汽車上市公司分為兩類：業績穩定增長型公司、業績波動型公司。

　　比較兩類公司的歷史估值，我們發現，無論是業績穩定增長型公司還是業績波動型公司，股價表現都依賴于業績。盡管業績穩定增長型公司在熊市中不能幸免于難，但每年業績的增長可以使得市值得到快速恢復，從目前來看，這類公司已經接近或者超過2007年牛市的市值高峰了。因此，考慮到目前較為合理的估值水平以及業績持續增長較為明確，其抗風險能力要強于業績波動型公司。

　　在汽車銷量增速下滑、明年業績存在不確定性的背景下，我們認為目前的投資策略應更關注公司持續的增長能力。因為從歷史估值來看，目前13倍左右的PE已屬較低水平，估值下降空間非常有限，而業績的明確性增長可以大大提高抗風險能力。