如果能再撐一個月，在新加坡上市的中國航油，就能熬到國際油價暴跌的12月，下面的事情也就不會發(fā)生。

　　博傻一步敗績千里

　　11月29日，一則爆炸性消息傳出，中國航油因錯判油價走勢，在石油期貨投資上虧損5.5億美元，該公司決定向新加坡高等法院申請破產保護令。

　　在油價高企的2004年，不只是中國航油，中石化也參與國際各石油期貨市場，并幸運對沖風險。中國航油則沒有那么幸運，在油價位于30-40美元間，持有大量做空期貨合約，在10下旬油價突破50美元高位時，因無法補足5%的保證金，被交易所強行平倉。

　　金銳期貨分析員呂旭波向《財經時報》介紹，根據相關期貨市場規(guī)則，5%的保證金的資金使用杠桿可放大到20倍。也就是說，中航油在血性追殺約110億美元的原油期貨合同。

　　以50美元／桶的強行平倉價格計算，這些合同相當于3000萬噸燃油，而中航油旗下91家機場全年僅有500萬噸航油需求。

　　中航油的期貨交易遠超套期保值的需要，屬于純粹的博弈投機行為。因其注冊地為新加坡，已經脫離了中國《國有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務管理辦法》的監(jiān)管范圍。

　　令坊間唏噓的是，中航油若能捱過油價暴跌的11月，國際輕質油價已經回落至45美元且有望繼續(xù)走低，應能從容收拾局面。

　　公司明星總裁陳久霖職務現被暫停并回京匯報，中國航油暫停牌報收于0.965坡元。此時公司市值5.7億美元，與虧損相若。

　　《財經時報》獲知，目前普華永道已經進駐中國航油，開始調查虧損的真相。其母公司中國航空油料集團公司已注資1億美元并派出工作小組，臨時救場�？赡苄宰畲蟮纳坪笄闆r是，中航油集團和淡馬錫將各持一半股權，重組中航油。事件的連鎖反應，已引發(fā)投資市場對中資股公信力的置疑。

　　作為2004年度新加坡“最具透明度企業(yè)”獎得主的中航油，在深陷危機的1月，母公司仍批售15%的舊股，套現約9.4億元人民幣。

　　這也是繼1995年巴林銀行交易員里森做老鼠倉虧損12億美元，導致巴林銀行倒閉后，新加坡最大一起投機丑聞。

　　大單做空大倉拉爆從今年夏天開始，中航油堅持看空原油價格的立場非常明確。

　　8月3日，公司總裁陳久霖曾在新加坡表示，原油現貨并未短缺，高油價只是暫時現象。并舉2000年油價高漲時，美國政府釋放石油儲備，壓低油價的例子。

　　就在其發(fā)表上述講話之時，紐約原油期貨一舉突破43美元，創(chuàng)21年歷史新高。

　　陳久霖以歷史油價與庫存水平的相關參數為據，樂觀判斷西得克薩斯輕質原油價格存在10美元左右溢價，正常價格應為每桶33美元。陳提到的西得克薩斯原油，與英國布倫特原油一道，成為世界低硫輕質原油的標桿，其價格可左右其它同質原油的價格走勢。

　　陳久霖亦表示，公司只負責幫助客戶采購，傭金收入相對穩(wěn)定，風險很低，不會受到油價高低的影響。

　　而在具體期貨操作上，不同人員有不同盤口，有買有賣，在公司嚴格的風險管理系統總體控制下，不存在較大風險。

　　ஸ圈中人士對《財經時報》說，相信中航油操作員在此番公開性講話后，更大量持有40美元以下價位的空單。

　　而下半年明顯放大的原油期貨價格，在9月更是一路飆升。從9月初到10月，西得克薩斯輕質原油期貨價格從40美元／桶暴漲到55美元／桶以上，上升幅度近40%。

　　中航油的對手，正是期貨市場上呼嘯來去的對沖基金。而從去年1月以來，非商業(yè)持倉的對沖基金，一直保持著多頭多倉狀態(tài)。

　　對沖基金利用每一個突發(fā)事件，增加多倉絕對值，哄抬油價。擁有多倉絕對值的幾乎占到整個市場的30%～50％。

　　在原油市場需求強勁的大背景下，導致中航油流年不利的一連串事件也接連上演。伊拉克局勢、俄羅斯尤科斯事件、墨西哥灣“伊萬”颶風狂襲、美國商業(yè)原油庫存下降，諸多因素讓油價節(jié)節(jié)上漲。進入中航油交割月的10月，似乎已有筑頂跡象的油價又受到尼日利亞、挪威石油工人罷工事件的影響，再次上漲。

　　在期貨交易中，有最低保證金限制，一般為現價的5%。交易所在進行結算時，如果保證金數額不夠，就有被強行平倉的可能。

　　為了補倉，從10月26日以來，中航油已經損失3.9億美元，并在尚未結束的交易盤口中蒙受1.6億美元的虧損。而公司2004年半年報顯示，現金流不到2億美元。

　　但在11月17日，中航油卻對市場隱瞞期貨市場“爆倉”的事實，對外宣稱，因專注現貨貿易業(yè)務，決定中止期貨交易。

　　倉爆船傾決策出軌

　　享有獨家供油權的中國航油，1993年在新加坡注冊，2001年在新加坡主板上市。在經歷初期4年的虧損休眠后，于1997年迎來了新的掌舵人。

　　現年43歲的陳久霖，河北人士，1987年畢業(yè)于北大，擁有法律和企業(yè)管理兩個碩士學位。因可分享企業(yè)贏利的10%，其2003年薪酬達到創(chuàng)記錄的2300余萬元人民幣。

　　與眾不同的是，這位打工皇帝推崇以《周易》陰陽五行的變化與平衡，來管理現代企業(yè)中航油。在陳的領導下，中航油6年間，凈資產由1997年的16.8萬美元猛增至2003年的1.28億美元。

　　國內航空業(yè)發(fā)展的迅猛和滯后的航空煤油(以下簡稱航煤)供需矛盾，讓國內航油需求的1／3以上需要進口解決。在國內的燃料定價體系中，由于國家對航空業(yè)的幫扶政策，國內航煤出廠價格低廉，生產商無利潤可言，因而缺乏生產積極性。

　　以航煤和柴油的比較為例，前者生產成本高出柴油不少，但一噸航煤的現價為3710元／噸，比0號柴油的執(zhí)行價格還便宜近150元。

　　中石化內部亦對《財經時報》透露，公司擬在4季度計劃中，大幅降低航煤的生產比例。

　　這種情勢下，中國航油從2003年開始在國際上買賣石油期貨，以保障燃料供應。

　　但期貨本身就是一個變數極大的風險市場，遵循有賺有賠的零和游戲規(guī)則。而讓中航油爆倉的理由只有兩種，內部人員做老鼠倉或決策層賭性太大。

　　重負之下誰施援手

　　目前中航油的債權人名單可以開出一長串，它們是：星展銀行、大華銀行有限公司、法國巴黎銀行、富通銀行、法國興業(yè)銀行、中國交通銀行、中國工商銀行等。

　　除了債權人受拖累外，中資股也將因中航油巨虧造成市場公信力受到傷害。巨虧消息傳出，中資股股價已經整體下挫。

　　分析人士指出，新加坡交易所勢必對打算在新加坡上市的中資企業(yè)采取更嚴格的審查，這將給那些趕場新加坡上市的企業(yè)，兜頭一盆涼水。

　　另有坊間觀點認為，中國航油可能難以如期向上海和天津全數交付12月的航煤，或可能引發(fā)短暫燃料供應危機。這筆航煤高達30萬噸。

　　中航油集團的新聞發(fā)言人隨即對此反駁，表示集團會在分公司之間進行調劑，國內機場不會出現“無油可用”的局面。

　　有觀點認為，航空業(yè)屬于公共服務領域，事關民眾福祉，真有此事發(fā)生，政府不會坐視不管。而僅以中石化的產能，一月生產50萬噸航煤相當輕易。

　　也有媒體稱，國際投行界眼下正期待中國政府參與拯救中航油，并認為，如果政府不施援手，不僅市場會受到重大沖擊，中國在世界各地上市公司的信譽也將嚴重受損。

　　此外，自曝出中國航油因投機石油衍生商品虧損5.5億美元后，市場關注國內石油公司會否以同樣方式為業(yè)務進行對沖。不過，中石油(0857.HK)、中石化及中海油(0883.HK)12月2日均異口同聲地表示，并沒有從事期油的投機性買賣。

　　“我們沒有做期油投資，公司煉油廠所用原油，80%以上都是由自己的油田供應�！敝惺�油發(fā)言人2日說。即使中石化有購買長期期油，但均是實貨交收，中石化發(fā)言指出，外購石油都是作加工用。

　　中石化是3間石油公司中，原油外購依賴度最大的石油公司，逾60%原油需外購。

　　稿件來源：《財經時報》 作者：羅斌