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　　退市新招：難逃舊勢

　　達爾曼對退市方式的選擇顯然是避重就輕。因為在一切問題都還沒有真相大白之前，退市預警沒有意義，隨時可以“推翻重來”。這樣的事，在中國股市以往的退市史上不乏先例。對于這些上市公司來說重要的是贏得時間……

　　文/黃湘源

　　達爾曼給中國股市的現行退市政策提出了一個新問題。如果按照有關的退市條件，似乎哪一條都夠得上它退市了，哪一種退市方式都可以讓它退市。可是，它為什么偏偏對因無法如期披露半年報而退市情有獨鐘呢？

　　避重就輕的選擇

　　達爾曼的半年報在逾期了一個月之后沒做出來，再逾期兩個月還做不出來，就是到了必須退市的最后兩個月據稱也還是沒有辦法做得出來，這里面顯然大有玄機。該公司自查的結果顯示，今年上半年巨虧14.44億元，股東權益為-3.47億元，而去年年底公司的股東權益還為11.68億元，也就是說公司凈資產在今年上半年奇跡般地蒸發了15億元。

　　“冰凍三尺，非一日之寒”。達爾曼的年度正式虧損還是從2003年開始的，由于虧損的情形非常特殊，導致它一虧就成了ST。導致注冊會計師對2003年報無法發表意見的那些重大問題，顯然這也是2004年上半年報無法編制的主要因素。而這些問題并非突然從天上掉下來的，它之所以未在2003年度之前的財報中反映出來，不排除是在信息披露上做了手腳的結果。如果達爾曼做假做了八年，那么追溯調整起來，它可能已經是幾個連續三年虧損，退市退兩三次都夠格了。但在追溯調整還沒有落到實處之前，達爾曼先發制人選擇因無法如期披露財報而退市這種最簡單的退市方式，其用意莫非就是不想招致是否構成虛假陳述罪名的責難？

　　達爾曼的上市，本來就涉及違法行為。而從達爾曼上市以后的表現來看，其弄虛作假似乎已成為一種本能。達爾曼所有的采購、生產、銷售基本上都是在一種虛擬的狀態下進行的，至少90%以上的收入都是假的。達爾曼為了募集資金和騙貸，炮制的“珠寶一條街”、鉆石加工中心和現代農業基地等項目，不是子虛烏有就是“半拉子”工程。

　　如今，達爾曼已被中國證監會正式立案調查。站在達爾曼的立場，與其等欺詐上市和虛假陳述等罪名坐實而被動退市，還不如自己先主動掛起“不戰而退”的免戰牌。

　　敏感的退市方式

　　退市方式，對于中國股市來說，是一個十分敏感的問題。

　　退市方式是由退市條件所決定的。《公司法》明確的退市條件共有四項：“(一)公司股本總額、股權分布等發生變化不再具備上市條件；(二)公司不按規定公開其財務狀況，或者對財務會計報告作虛假記載；(三)公司有重大違法行為；(四)公司最近三年連續虧損。”除了第一項外，其他三項都是有特定的針對性的，其中第二項針對的是違規，第三項針對的是違法，第四項針對的才是虧損。由于各自相關條件的確立都具有很強的政策性，從而分別成為一種獨立的退市方式。但是，迄今為止適用的只有第四項即虧損退市這一種方式。這是典型的中國特色，充分體現了“政策市”的特點。

　　一般說來，虧損是可以定量的，而違法違規則基本上以定性為主，在操作上定量當然比定性更容易一些。但是，這顯然不是虧損退市成為迄今中國股市惟一的退市方式的理由。事實上，無論是紅光實業、鄭百文等的欺詐上市，還是銀廣夏等的財務造假，并不存在定性障礙，可是，為什么還不執行《公司法》的有關規定予以退市呢？此外，在已經退市的公司中，藍田股份不僅符合虧損退市條件，同時也存在偽造有關上市文件等違法問題，為什么決定其退市的是前者而不是后者？

　　因為虧損責任明確，處理起來可以簡單的“一人做事一人當”。違法違規則不僅有現行的，還有歷史問題。特別是在包裝上市過程中，無不與當時的歷史背景和不合理的上市制度有關，一牽連就是一串人。甚至牽連到地方政府和證監會相關部門。對于他們來說，如果依法實行違法違規退市無疑意味著引火燒身，這當然沒有人會愿意。

　　自從虧損退市政策開禁以來，市場并未出現人們原先想像中的混亂，相反，倒是該退不退而每每引發問題。對嚴重違法違規問題公司的姑息養奸正在越來越加劇著上市公司的潛在危機和股市的系統性風險。

　　特別是由于很長時期以來中國股市只有虧損退市而沒有違規違法退市，違法違規成本之低對于違法違規者無疑是一個鼓勵。

　　行政與法的慣性支持

　　中國股市的退市難是一個老問題。只要中國股市還沒有告別退市難，退市問題就始終是一個變數。

　　雖然《公司法》對上市公司退市早有規定，但是，《證券法》是從1999年7月1日開始正式實施的。在這之前，我國股市沒有正式出現過退市的上市公司。

　　作為深市最早的上市公司之一的原野公司是我國自開放股票市場以來第一例因在資產財務方面存在嚴重欺詐問題而停牌的股票，也是第一家該退未退的上市公司。原野于1992年7月7日被停牌，后來卻通過股權重整重組為世紀星源，并帶著實施1配1同時3送1的送配股方案復牌上市，開了我國股市行政性重組的先河。此后這一模式又在瓊民源的身上重演。瓊民源構成我國證券市場有史以來最嚴重的證券欺詐案，1998年4月29日受到中國證監會處罰。28個月后，瓊民源終止上市，而其全部社會公眾股被置換成重組后的中關村股票重新上市。從這些上市公司同退市的“一觸即躲”不難了解，退市政策的以假亂真和以偏概全早就暗伏先機。

　　2001年2月中國證監會發布《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》的時候，滬深股市共有50多家ST股票和8家PT股票，無一不是虧損累累或財務狀況異常而被戴帽的，有的已三連虧、四連虧、五連虧，再不退市也實在是說不過去了。2001年4月23日PT水仙遭到“斬立決”成為第一家正式退市的上市公司，而同時受到退市警告的PT農商社、PT雙鹿等卻僥幸獲得6個月的寬限期，并因此獲得了“該退不退”的機會。獲得寬限的PT農商社等虧損程度均大于PT水仙，且債務負擔大多比水仙還重。區別在于PT水仙是民營企業，而PT農商社等都是國有控股。PT農商社等在政府的法外施恩大力挽救之下，后來都得救了。政府的甘露倘若有十分之一用之于PT水仙，水仙又何至于一朝凋零？

　　如果說，PT農商社等的“該退不退”是“國”字頭作的怪，那么，鄭百文的該退不退，則堪稱“法”外開恩的典型。鄭百文的該退不退有多種原因：地方政府護短，代位管理國有資產的相公司的“慷慨”，主管部門的曲意俯就，證監部門的放棄。但更關鍵因素是地方法院破例對其股東大會有違法律公平原則和市場規則的決議提供的法律支持，證券登記結算機構明知法無依據卻違心地對侵犯股東權利的行為大開綠燈。

　　鄭百文模式對于一切瀕臨退市危局的上市公司都有著極為可怕而現實的示范意義。濟南輕騎就是在行將破產的情況下模仿鄭百文而規避了退市的。

　　如今，達爾曼對退市方式的對號入座，對于一向嚴防死守虧損退市惟一方式的退市政策來說，告別“從一而終”顯然不是一件小事。在它自己而言，也許不失為自作聰明，但是，換個角度看問題，達爾曼的自說自話，不僅是對自己的挑戰，也是對退市政策的挑戰。

　　假如退市方式回歸它的“本色”，中國股市的上市公司從“該退不退”回到“該退則退”就將有可能成為正常秩序的“題中應有之義”，那么，這對于PT農商社，對于PT鄭百文，尤其是對于PT紅光，對于一切已經逃避或正在逃避著依法退市條款的形形色色的問題公司，簡直等于顛覆性的威脅。

　　(文章來源：《中國新聞周刊》總第205期)