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　　昔日股市的爭議人物，今日投身中歐商學院，許小年自謂“隨機行走”

　　“在投資銀行做了七八年了，時間太長了。”3月3日，在北京希爾頓飯店的一間客房里，已正式從中金公司卸任的許小年向《中國企業家》雜志記者這樣說了第一句話。他遞過了自己的新名片：“中歐國際工商學院經濟學及金融學教授”。從去年下半年以來就開始盛傳許小年將離開中金，到2004年春節前后終于塵埃落定，許正式加盟總部設在上海的中歐。

　　此番“客訪”北京，許小年的主要任務是為“中歐管理論壇暨2004年EMBA北京班招生咨詢會”助陣。按照中歐在媒體上發布的廣告，從2月28日起，許小年分別在大連、北京、青島三地做題為《蓄勢待發的中國金融改革》的主旨演講。北京是許小年此行的第二站。

　　“形勢變化太快了。最初定的題目是‘蓄勢待發’的中國金融改革，演講前我改成了‘箭在弦上’的中國金融改革，現在看來得用‘箭已離弦’的中國金融改革了。”在3月3日下午北京中國大飯店舉行的“中歐管理論壇”上，許以這樣的開場白一下子調動起了中歐“潛在學員”們的情緒。

　　“我知道，很多人是沖著許小年教授來的。”中歐國際工商學院北京代表處首席代表馬遇生在推出許小年的“壓軸演講”之前如此表述。而從現場的氣氛看，在經歷過中金的風風雨雨之后，許小年的人氣依然很旺。

　　“您從人民大學來到中金，然后今天又站在中歐講臺上，有一些什么體會和感悟？”在演講結束后，一位大學生懷著崇敬的心情向許小年發問。

　　“對我們的大學生確實想說幾句話。希望你們能好好研究一些問題，安安心心地在校園里面坐兩年冷板凳，讀兩本書，學一點真東西，不要忙著去外面炒股票，不要忙著配個手機去做生意。不要那么浮躁。”

　　此際，許小年對于做學問“不要那么浮躁”當有更深一層的感悟。

　　“只允許一種意見存在，市場就搞不起來”

　　《中國企業家》：2001年8月我曾經采訪過您，當時你指出股市的“泡沫比較多，股票價格脫離上市公司的基本面”。今年2月初，國務院發了一個“九條意見”，您在一家媒體上說，這個意見是“正本清源”。我想知道您自2001年的“風波”過后，兩年多來，對這個市場的判斷有沒有發生一些變化？

　　許小年：發展中國資本市場，大家都同意。關鍵是發展一個什么樣的市場，怎樣發展這個市場的問題上，有不同的看法。我覺得有不同的看法都很正常，大家應該是在一種平靜祥和的氣氛中來討論問題。和兩年前比起來，我對中國資本市場的看法沒有什么太大的改變。我認為搞社會主義市場經濟體系，就一定要發展資本市場，但并不是隨便什么市場都行，要發展“有效市場”。“有效市場”的嚴格的學術的定義就是在資本市場上，價格應該反映資產的價值。如果你炒作股票，就在價值上加上了一層泡沫，這樣形成的價格會給社會送出一個錯誤信號，使資金不能流到最有效的行業，流到最有效的公司里去。一些績優的大盤藍籌股，它的業績好，價值高，但是因為盤子大，比較難炒作，價格反而上不去，這些公司反而得不到資金，這不是明顯的資源錯配嗎？從這個角度看問題，我贊成擠壓泡沫。

　　有些人經常說我是“看空派”，實際上我想發展中國資本市場的心情，并不比任何人弱，我著急的是什么？我著急的是這個市場效率上不去，資本市場不能很好地為我們實體經濟服務。

　　《中國企業家》：當時大家給你扣上“推倒重來論”、“千點論”這樣的帽子，是不是因為您在如何發展資本市場的想法上過于激進？您現在這兩年有沒有反思當時的想法？

　　許小年：我覺得我不是“激進”，應該說我沒有和社會，沒有和投資者做很好的溝通，使得有一些人誤解了我的意思。

　　《中國企業家》：你說的投資者指的中小投資者還是……？

　　許小年：都有啦，當然拋開那些進行人身攻擊的人暫且不論，不少人確實認為我當時的看法過于悲觀、態度過于謹慎。

　　《中國企業家》：你認為你不是一個悲觀論者？

　　許小年：不是，我從來不是悲觀論者，我也從來沒有主張過激進的改革。中國資本市場發展到今天，確切地說是在兩年多前，已經是危機在望，已經是不改不行了。市場的調整一旦開始，誰也擋不住。與其從高位上掉下來，不如在低位上調整，價格推得越高，將來給中小投資者造成的損失越大。

　　《中國企業家》：我想證實一下，當初你到底有沒有說過什么“千點論”、或者是“推倒重來”這個話？

　　許小年：這個都是白紙黑字的事情，你去查一查，把“推倒重來”和“千點論”扣在我頭上的始作俑者，看一看他們的文章，是不是對我在什么地方的講話、或者我寫的文章的準確無誤的引述。沒有，我沒有看到過任何這樣的引述。

　　《中國企業家》：總之當時很多投資者對你的觀點很憤怒，你怎么看待他們的憤怒？

　　許小年：搞市場經濟就應該承認每個人的利益，尊重每個人的觀點。只允許一種意見存在，市場就搞不起來。資本市場一定是一部分人“看多”，一部分人“看空”，才有交易，否則你“看多”的人上哪買去？你“看空”的人上哪賣去？你想到過沒有，中國的文化意識里面允不允許對立？允不允許分歧？不允許分歧，不允許不同意見的存在，這種做法本身和市場經濟的精神是相違背的。我們要不要反省一下，中國的傳統文化里面，是不是有很多和市場經濟不相適應的地方，現在是不是也該調整了？

　　《中國企業家》：在您的職業生涯中，中金是不是一個重要的轉折點，您怎么評價在中金的這幾年？

　　許小年：沒什么好評價的，我覺得評價過去沒有什么意義。我只是希望把我學到的一些經濟學的道理，跟投資者也罷，決策者也罷，能夠有一個很好的溝通，能夠對他們有所幫助。現在國內的一些討論，往往局限于口號式的：比如說把“推倒重來”安到我頭上，然后“痛打落水狗”，并沒有深入討論問題的實質，這對經濟、對國家、對個人都沒有任何益處。我總是感覺到我們太浮躁，靜不下心來去研究、去思考一些關于資本市場的經濟學和金融學的基本原理。

　　《中國企業家》：但是在一家需要盈利的投行，你能做到多大程度上的獨立？在中金這個位置上，有沒有影響到您期望的那種學術研究？

　　許小年：肯定有影響。比如2000年的時候我對股市的看法是認為泡沫已經很嚴重了，風險越來越高。中金的客戶，一級市場的、二級市場的客戶就都不高興了，就托人帶話來了，說：“你講話要注意。”我剛才講知識分子做研究應該是獨立的。在投資銀行里面，起碼從法律上，從監管上，要保證研究部的獨立的聲音，規定業務部門不得影響研究部的研究方向和研究結果。所以盡管有來自客戶的影響，我覺得我基本上還是能夠有足夠的表達自己的觀點的空間。

　　《中國企業家》：離開中金是不是有一種淡出江湖的感覺？

　　許小年：不管在哪里，我做的事情都是一樣的，還是做研究。

　　《中國企業家》：中歐會是您一個長期選擇還是一個過渡？

　　許小年：不知道，資本市場上有一個很知名的“隨機行走原理”，我也是“隨機行走”。

　　“保護投資者并不是保證投資者的回報”

　　《中國企業家》：這兩年多來資本市場的變化，有沒有印證你當初的一些設想？

　　許小年：有一些。比如說隨著機構投資者的增加，大家對價值投資的認同程度越來越高。而中小投資者通過在市場上經歷的一次又一次的教訓，現在也都開始向價值投資的理念靠攏，我覺得這是一個很好的趨勢。為什么中國的股市不是國民經濟的晴雨表？是因為原來我們的投資者不看基本面。現在逐漸轉到了看基本面，看資產的真實價值，確實是很大的進步。

　　《中國企業家》：現在所謂的“績優藍籌股”，您覺得它確實有投資的價值，還是有另一種炒作行為在里面？

　　許小年：相對而言，它的投資價值，毫無疑問高于我們曾經在市場上炒的那些ST股。

　　《中國企業家》：但其實我們也可以看到，所謂的績優藍籌股，大多是國有控股的大型企業，它們的公司治理不是特別的完善，良好業績的可持續性似乎也不太樂觀。

　　許小年：這是另外一個問題，就是怎么樣把我們上市公司的機制進一步完善。確確實實在上市公司里面，大多數是國家控股的公司，我個人認為國家沒有必要在這些行業控股上市公司。隨著國有企業改革不斷深入，國家在這些企業當中的股份應該減少。

　　《中國企業家》：關于現在股市的發展，大概有兩種意見，一種是強調全流通，解決根本的體制問題。另外一個就是強調對中小投資者的保護。你怎么看待這個問題？

　　許小年：這兩者并不矛盾，全流通也是保護投資者的措施，不流通的話，國有和法人大股東就永遠處于控制地位，就會傷害中小投資者的利益。很明顯的一個例子：大股東要增發，小股東不同意，一投票，大股東輕易拿到三分之二的多數。為什么？因為不流通。所以全流通和對中小股東保護應該是一致的。

　　《中國企業家》：但市場上一傳全流通股市就下跌，又傷害了投資者的利益。

　　許小年：這是長期沒有搞清楚的一個問題，保護投資者并不是保證投資者的回報，這是兩個根本不同的概念。以為保證投資者進入股市只賺不賠就是保護投資者，這是天大的誤解。什么是對投資者的保護？是透明度高，是規則清晰，是執法嚴格，是游戲規則公平。現在你不流通，游戲規則不公平，這是對小股東利益最大的傷害。實際上，前些年談全流通的時候，一談市場就跌，這兩年好了，談全流通市場好像還漲一點，這是很大的一個進步。

　　《中國企業家》：對九條意見出來之后的股市，你有什么展望？

　　許小年：正如我說過的，這是一個“正本清源”的文件，明確了我們長期以來糊涂的問題，就是要資本市場干什么？資本市場要為實體經濟服務。意見里寫了四條功能：“促進資本形成、優化資源配置、促進經濟結構調整、完善公司治理機制”，所有這些功能都在實體經濟中。一句話，股市要為實體經濟服務，股市不能自我循環、自成體系。股市發展得怎么樣，光看指數、看交易量、看開戶數是不行的，最終要看多大程度上促進了實體經濟中長期資本的形成，要看在多大的程度上促進了實體經濟中的資源優化配置。要看在多大的程度上促進了實體經濟中的結構調整，要看在多大的程度上完善了公司治理機制。只有大家形成這樣一個共識，資本市場才可能健康地成長。

　　許小年簡歷

　　1953年出生

　　1981年畢業于中國人民大學，獲工業經濟學碩士學位

　　1981年-1985年，任國務院發展研究中心研究員

　　1991年畢業于加州大學，獲經濟學博士學位

　　1991年-1995年，在美國馬薩諸塞州Amherst學院擔任助理教授

　　1996年，任世界銀行咨詢師

　　1997年-1998年，任美林證券亞太區高級經濟學家

　　1999年加盟中國國際金融公司，被聘為研究部董事總經理

　　2004年2月，加盟中歐國際工商學院，被聘為全職教授

　　稿件來源：《中國企業家》 作者：杜亮