與公司主席重登首富寶座的光鮮亮麗相比，近期國美電器(HK00493，收盤價1.18港元)的股價表現則要黯淡很多。國美電器昨日逆市下挫10.61%，收報1.18港元，這已是國美電器連續第五個交易日收跌。在近一周的時間內，國美電器的股價一路從2.25港元跌至1.18港元，累計跌幅達到47.56%。

　　至昨日收盤，國美電器的市值從9月底的近300億港元萎縮至150億港元，而黃光裕個人的持股市值也相應從100億港元降至50億港元左右，遠低于胡潤榜單中提及的140億市值。

　　市場擔心，在宏觀經濟降溫的沖擊下，被賦予高估值的消費類股將受到巨大的重估壓力，國美股價的暴跌將傳導至其他估值水平較高的消費類股票，投資者應予以警惕。

　　暴跌原因：股東減持憂慮

　　中金公司研究部分析員郭海燕在一份研究報告中表示，“國美股價近期大幅下跌，我們與公司CFO進行了溝通，發現國美基本面并未出現明顯不利變化”。

　　不過，中金公司還是對國美股價的暴跌給出了自己的解釋：首先，在經濟下行周期中，電器產品需求的波動性高于食品及服裝行業；其次，黃光裕過去曾數次出售國美股票，市場擔憂進一步的減持或將推動國美股價繼續下跌，估值水平也將進一步下降；最后，其他股東出于對行業增長潛力和金融市場下行風險的擔憂而選擇減持。

　　值得注意的是，中金公司給出的三大理由中有兩條都是來自股東的減持壓力。事實上，自9月底以來的一輪暴跌中，股東之一摩根士丹利的減持消息確實有“推波助瀾”之效。香港聯交所的公開數據顯示，在10月2日，摩根士丹利于國美電器的好倉持股比例從9月30日的8.12%降低至7.97%。雖然在10月3日，其持股比例又略微回升至8.05%，但其淡倉持股也在同步增加，由10月2日的0.96%提高至1.1%。

　　暴跌影響：消費股重估壓力大

　　除了股東的減持壓力外，經濟下滑對消費股估值的負面影響也是導致國美電器大幅下挫的重要原因。凱基證券分析師蔡鐵康指出，在這輪金融風暴之前，中資消費股簡直就是高PE的代名詞，30倍甚至40倍的市盈率都曾被市場所接受。然而，當投資人對經濟增長產生疑問、當整個市場的市盈率跌至11倍左右時，消費股的高估值顯然無法再獲支撐。

　　經過股價急挫后，國美電器2007年市盈率為10.7倍，而今明兩年的市盈率則在7.1倍和5.3倍。而在深交所上市的同為家電零售商的蘇寧電器(002024，收盤價15.47元)今明兩年的市盈率依然高企，分別為19.7倍和13.6倍。

　　消費類股是否成為熊市的避風港呢？從目前來看，其避風港效應并不明顯，未來的業績同樣會受到宏觀經濟的影響，那么再給予高估值是不明智的，國美的暴跌或將傳導至其他高估值的消費類股，特別是A股市場中的蘇寧、茅臺等估值過高的品種，投資者應予以高度警惕。

　　與電器連鎖商相比，兩地市場的大型百貨類公司的估值則相差不多 。 港股市場的百盛集團(HK03368，收盤價8.53港元)和新世界百貨(HK00825，收盤價3.68港元)2008年的預測市盈率分別為22.9倍和16.2倍，而A股市場的大商股份(600694，收盤價18.48元)和王府井(600859，收盤價24.07元)今年的預測市盈率則為11倍和23.1倍。

　　后遺癥：46億可轉債或遭提前贖回

　　對于經濟下滑對電器行業的負面影響，中銀國際也贊同中金公司的觀點。中銀國際昨日表示，在下滑的經濟環境下，樓價表現亦不穩定，置業需求進而下降，于是潛在客戶推遲置換耐用品的時間。該行預計，國美電器的擴張計劃將會收縮，由原先的一年內新增100家減至50家，而剩余的資金將用于應付一旦要提早贖回的46億元可轉債。

　　中銀國際留意到，投資者正在關注國美電器是否有能力贖回其總值46億的可轉債，這批債券可于2014年5月前，以換股價4.98港元兌換，但也可于2010年5月前贖回，若國美電器的股價在未來19個月內持續低迷，該公司恐怕需要以現金贖回債券。該債券是2007年5月國美電器發行的，屬于以人民幣計值及以美元償付、2014年到期的零息可換股債券，實發債券的本金為46億元，轉股價為4.96港元。

　　考慮到上述因素，中銀國際將國美電器2009年及2010年的每股盈利預測下調11%及19%，目標價由4.5港元削至1.26港元，相等于2009年預測市盈率的5.6倍，投資評級由“優于大市”降至“遜于大市”。（劉小慶）