●我們認為，在未來3～6月內政府對房地產的政策應該還是“保大于壓、支持大于抑制”。

　　●基于信貸、貨幣寬松、當前供需比例正常、5月份以來的房地產市場表現，未來3～6個月房價可能會達到甚至超過2007-2008年間的最高水平，全國房價可能比今年1季度上漲大約14%。

　　⊙安信證券 陶學明 李孔逸

　　房地產市場呈現出明顯反彈跡象，市場銷售大幅好轉，銷售額同比增長顯著，企業資金壓力得到初步緩解，市場回升態勢明顯。1-4月，全國商品房銷售面積17625萬平方米，同比增長17.5%；商品房銷售額7996億元，同比增長35.4%。從單月數據來看，自2008年8月，商品房銷售面積增速創出近兩年多的新低-35.7%后開始逐漸上升，2009年3月已經是同比增長16.4%，到4月份，全國商品房銷售面積達6317萬平方米，同比增長了39%；商品房銷售額的變化幅度更大，2008年8月僅銷售1592億元，同比下降了40.5%，而到今年4月份，商品房銷售額達2937億元，同比增長了63.7%。

　　其次，價格層面，隨著房地產市場的回暖、各地和全國的新房價格指數很快地發生了恢復性上升；前期跌幅越大的城市，房價指數反彈越多，比如深圳、廣州、南京等。

　　中短期內房地產市場具有投資吸引力

　　在信貸市場上，加權貸款利率與法定利率水平之差顯示了幅度巨大的回落；進一步結合同期迅猛的貸款投放規模，這些數據暗示我們銀行體系出現了明顯的主動信貸創造行為。

　　在此背景下，由于實體經濟部門現金資產余額出現非意愿的增加，它存在很強的愿望將現金余額分散到其他資產市場上以降低風險，比如投資于房地產市場。

　　短期低通脹環境、中期通脹的擔心、中高端物業租金收益率較好，財富對房地產形成重大投資需求。考慮到國外歐美主要國家經濟真正實現復蘇的道路還比較長，短期內全球產能過剩的風險難以解除，因此預計未來半年至1年的時間段內，國內依然會在較低的通脹環境中運行。

　　至今為止，全球普遍采取貨幣刺激政策，同時，美元存在長期貶值壓力，大宗商品價格上漲風險仍然存在。而投資資金出于對1年后通脹的擔心、保值的需求，在中高端物業的租金收益率具有一定吸引力的條件下(“中原中國”4大城市的商品房三級市場數據顯示：2009年4月份，北京和上海中高端物業的租金收益率仍接近3%，深圳和廣州仍接近4%)，將形成對房地產重大的投資需求。

　　香港和內地資本市場融資已然開啟，新的財富效應也將推動房價和市場成交量。

　　目前條件下價格還有上漲空間

　　截至2009年4月底，包括已開工未拿預售證項目，按前6個月的銷售速度，商品房的消化時間大約為20～23多個月，接近于歷史上比較正常的水平，估計5月份會更好一些，大概為20～21個月。因此當前房地產的供給大于需求的困窘局面已經過去。但供給也并不緊張，并不具備激發價格整體性暴漲的條件。

　　然而銷售量在很多城市已經達到了歷史比較高的水平，而價格上漲恢復也較快，尤其是5月份，在一線城市如上海的一些項目上漲幅度驚人。

　　價格過快上漲對剛性需求預計將開始起到了抑制作用，因此我們將看到投資性購房占比會更多。實際上，根據中原中國的數據，投資性需求在上海、深圳等城市比年初出現明顯上升。顯然未來3～5個月內投資性購房會越來越多。

　　我們認為，房價可能會達到甚至超過2007-2008年間最高的水平。年初以來的信貸投放也是迅猛釋放，前4個月累計新增5.17萬億貸款，5月份或又新增5千億。截至2009年4月份，M2同比增速26.0%，不僅是10年來從未見的高增速，而且是在短短的5個月內從2008年11月份的14.8%急速提高至26.0%，增速斜率之大也是歷史罕見。

　　顯然，在信貸創新高條件下，隨著經濟已經見底，地產市場復蘇之快超出預期。同時，6月4日歐洲央行和英國央行均宣布維持利率不變，表明主要發達經濟體繼續降息或是推行超寬松貨幣政策的迫切性和主觀意愿已不再強烈，國外衰退似乎受到控制。

　　5月份之后的3～5個月內房地產資產價格具備向上重估的內外部條件。

　　基于信貸、貨幣寬松、投資性需求和5月份以來的房地產市場表現，我們認為房價可能會達到甚至超過2007-2008年間的最高水平。

　　根據發改委指數，全國多數城市新房銷售價格指數的最低點出現在2009年1季度，基于該數據，參照市場調整之前的最高點，2009年5月之后的3～6個月內，全國房價預計將在2009年1季度的基礎上提高13.7%。其中，我們關注的70個城市中，預計:

　　——一線城市平均提高22%(北京17.7%、上海20%、廣州13.1%、深圳37.3%)。

　　——二線城市平均提高12.1%(37個城市)。

　　——三線城市平均提高9.5%(29個城市)。

　　房地產作為經濟的支柱產業，其健康發展對經濟的平穩發展至關重要。而資產價格泡沫始終是政府比較擔憂的事情，我們在近期也看到了一系列的似乎有收緊跡象的政策，比如土地增值稅清繳、物業稅研究再次提出等等。

　　不過，我們目前認為在未來3～6月內政府對房地產的政策應該還是“保大于壓、支持大于抑制”。這些政策的負面影響比較有限，因為：

　　1、土地增值稅清繳，由于大多已經預提，開發商資金環境充裕，因此對開發商普遍不構成實質影響；

　　2、物業稅今年只是處于研究階段，難以在可預期的時間內實施；

　　3、上海部分銀行已經將二套房按揭首付提高到四成，對按揭成本影響有限，只是限制過度投資風險。

　　雖然我們認為土地增值稅清繳、物業稅研究、二套房貸首付四成分別對市場都沒有實質的影響，但一起推出的話，我們認為還是會增加消費者觀望。另外，降低資本金比例、促進房地產投資，可以減低開發商的資金壓力，但與此同時也是促進了中期的供應，尤其是普通商品住房。

　　所以，盡管我們認為房價還有上漲空間，但仍然認為理性定價、注重速度的開發商更符合投資者利益。