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　　經歷了1993年第一輪宏觀調控的低潮后，1998年房改帶來了地產行業的繁榮，也讓土地+資金的模式被奉為行業圭臬，10年間造就無數依靠土地升值和房價自然上漲獲取暴利的地產商，行業投機盛行。

　　然而此輪始自2004年的宏觀調控，卻已經和正在擊碎這種模式，新一輪行業調整到來，地產商面臨10年來最大的困難，迫使部分人尋求真正的經商之道———或者像萬科“快速開發快速銷售，持續增長”，或者像恒隆和華人置業“租金收益為王”，甚至或者像碧桂園分散資金投資其他行業。

　　“最大地主”悄然轉型

　　2007年內地首富、碧桂園大股東楊國強父女近日新聞不斷。先是傳聞其要私人收購TVB，后又祭出“參建保障性住房”大旗。聯系到不久前楊國強委托其女婿收購云南一煤礦的消息，業內分析，楊氏企業正在走向多元化發展。

　　與此同時，去年剛剛赴港上市的碧桂園股價一路下滑，較招股價跌去40%；在廣東、沈陽等地，碧桂園加速低價推盤，以期回籠資金。

　　碧桂園是地產行業的一個代表和縮影。自去年11月以來，內地樓市進入了長達8個月的觀望期，成交量萎縮，資金鏈緊繃成為地產商們的心頭之痛；今年以來，A股和港股地產公司股價一路走低，房地產行業指數跌幅超過50%，有些個股的跌幅甚至超過70%。

　　但這似乎還未到底。在國泰君安證券研究所近日對135位機構投資者的調查中，沒有一位認為下半年的房地產行業會恢復景氣。

　　“碧桂園調整自身的產業結構，顯然不會是單一現象，它只是反應比較快而已。”安邦研究集團高級分析師賀軍認為，地產行業新一輪調整已經到來，而且這個周期還相當漫長。6月底的博鰲論壇上，地產商們達成共識：此輪周期將可能持續2、3年。

　　土地溢價：暴利之源

　　此輪周期之前，房地產業被看做暴利行業的典型代表。

　　10年前，低價獲得一塊協議出讓土地，然后抵押土地向銀行貸款，再通過建筑商墊付工程款，預售以獲得流轉資金，地產商就可坐享收益。

　　4年前，土地協議出讓取消，“國六條”要求地產開發項目自有資金不低于35%，但在去年央行一份報告中，這一比例實際僅為20%—25%。

　　“土地溢價帶來的紅利，是房地產暴利的真正來源。”鉛筆經濟研究社理事長冀志罡認為，所謂房地產的暴利并非來自蓋房和賣房；此外，預售融資是開發商的主要財務杠桿，加上銀行貸款，開發商得以成倍放大投資回報。在房價持續上漲的過程中，地產商無需考慮商業盈利模式，僅靠土地升值和房價自然上漲就能獲利。

　　“反映到證券市場，出于對中國內地城市化和房地產市場長期看好，不管內地還是海外，各大分析機構及投資者均將企業擁有的土地儲備量作為估值的關鍵指標。”多位地產分析師對記者表示，為此開發商會不惜代價去拿地，做大上市題材。

　　碧桂園就是其中的典型。楊國強曾透露，碧桂園土地成本只占房屋售價的10%以內。去年，碧桂園憑借4000余萬平方米的廉價土地儲備獲得香港資本市場認可，大股東楊惠妍一舉成為中國內地首富。

　　　　“土儲型”地產商失寵

　　然而僅半年后，同樣擁有大規模土地儲備的恒大地產，卻折戟沉沙，夢斷香港。

　　今年3月20日晚，恒大地產發布公告，宣布中止上市計劃。這一天，本是恒大地產IPO計劃中結束招股、公布定價的日子。

　　風向的轉變來自中國政府的宏觀調控。去年9月，央行出臺“二套房貸”政策，提高第二套房貸款首付比例和利率，同時宣布緊縮銀根，減少房地產開發貸款。

　　“這等于卡住開發商的脖子，”業內人士表示，這是自2004年取消協議出讓土地以來最為嚴厲的調控手段。一時間，投資客離場，購房人步入觀望。

　　“土地儲備本來是恒大上市資本，現在卻成燙手山芋，因為沒有資金進行后續開發，只會占用資金，”知情人士透露。資金緊張又加銷售乏力，許家印于近日不惜稀釋自己的股份，宣布增資擴股來保持恒大的“核心競爭力”。

　　恒大IPO未果，成為地產行業集體資金鏈危機的導火索，投資者紛紛拋售地產股。一香港證券分析師表示，目前投資者已不會過多考慮行業的估值水平，尤其是那些握有大量土地儲備的內地發展商，他們面臨政策及資金風險。

　　“土地紅利”的破產

　　“存量的廉價土地儲備將是房地產企業暴利的最后晚餐，”2006年中，中金公司的一份研究報告指出，未來地產企業盈利增長將主要來自于銷售面積增加和成本控制。

　　但多數地產公司并沒有注意到這一預警，在2007年，出于對未來房價的樂觀預期，多家公司高價將多幅地塊收入囊中。

　　但在宏觀調控下，樓市觀望氣氛及降價風潮至今未息，數據顯示，目前深圳房價已下跌至去年年初水平，北京、上海等地也出現不同程度下跌。今年以來，包括保利、碧桂園在內的地產商均大量推出低價房。

　　同時，地產商銷貨不力，高華證券報告顯示，今年前5月，多數地產公司只完成全年銷售額的20%—30%多。

　　“房子越來越不好賣，”地產商們忽然意識到，房價并不是一直上漲，拿下土地也并不一定可以賺錢。失去銀行抵押貸款和“預售款”這些重要的財務杠桿，他們無法再依靠原有模式獲利。

　　又是萬科，首先意識到高價地的風險并快速出手。5月16日，粵宏遠A發布公告稱，公司下屬全資子公司宏遠地產將以500萬的價格，接手萬科子公司在東莞水濂中心路項目50%股權，該地塊曾是萬科去年拿下的東莞地王；緊接著，上海普陀長風生態商務區4號東南地塊遭遇開發商退地；近日，浙江綠城也傳出欲轉讓新江灣城D1地塊部分股權，該地塊是去年上海公開出讓的幾塊高價地之一。

　　顛覆“囤地”模式

　　在上月中旬舉辦的博鰲地產論壇上，到場開發商談得最多的是“盈利模式”。

　　對此萬科董事長王石曾公開表示，萬科只專注于住宅地產。

　　許多致力于公司長期發展的地產商如保利、富力等，也早開始考慮商業模式、盈利能力和資金風險問題。但他們的面目，似乎還不像萬科那樣清晰。

　　萬科在20多年的發展積累中，已形成獨特的持續增長能力。王石總結為萬科“不圈地、不捂盤”。

　　無獨有偶，去年底在美國紐交所上市的鑫苑置業，也奉行快速開發模式，“鑫苑沒有土地儲備，我們是‘零庫存’，拿了土地就開發。”鑫苑董事長張勇表示，正是這種模式獲得了歐美投資人的認可。

　　“以土地儲備量衡量地產企業發展前景的觀念已經過時了。”恒隆地產董事長陳啟宗則提出另一種模式：依靠穩定的租金收益的恒隆模式，僅憑借港匯廣場、恒隆廣場兩處商業地產，恒隆去年在上海收租高達6.7億港元。

　　張勇認為，隨著調控力度的加大，“捂地”行為被嚴格控制，房地產企業將通過生產運營來獲得利潤，房地產行業的真正競爭才剛剛開始。(記者 張曉玲)