中國房地產和在國內外市場上市的股票的總市值已經是中國GDP的3.5倍，而日本和香港在泡沫破裂之前，這個數字達到了10倍。我并不否認中國的資產市場存在泡沫。很多人認為是流動性過剩導致了泡沫。不錯，中國今年的經常賬戶盈余很可能是GDP的10%，如此巨大的盈余足以引起泡沫。不過，政府對于資產供給的控制，才是導致資產泡沫的罪魁禍首。

　　例如，所有在滬深港上市的中國公司總市值為35萬億-40萬億人民幣，是GDP的146%-167%。其中超過2／3屬于國有，在內地上市的公司流通股只有區區9萬億人民幣，是GDP的38%。中國股票市場更像是2000年互聯網泡沫時期的納斯達克：炙手可熱的互聯網公司估值高得離譜，能自由流通的比例卻很少。除了國有股的弱流動性，對IPO和配股的嚴格控制也難辭其咎。私人控制的上市公司的控股股東不能隨意出售股票，即便他們認為股票的估值過高(政府的監管政策通過特別的規定防止了這種套利交易的發生，以避免市場脫離基本面)。

　　中國的住宅地產價值是居民持有股票價值的4-4.5倍。隨著房地產的建設投資已經達到GDP的10%，房地產市場的存量和流動性都非常驚人。它的高價格與中國巨額的灰色收入規模相關：建造成本不到房產售價的1／3，其余的部分則成為地方政府的土地出讓和稅收所得，以及開發商的利潤。這些資金通常在灰色收入者之間流動，房地產價格越高，灰色收入越多。

　　房地產市場就像一個巨大的經濟榨汁機——通過各種層次的權力將汁液榨出，然后流入房地產市場。權力的巨大貨幣價值和人們對于房地產的喜愛，導致了房地產市場的巨大規模和高昂價格。不過，住宅市場的價值只是GDP的1.7倍，而1989年的日本為4.5倍，1997年的香港為7.5倍。

　　中國的資產泡沫會在什么時候破滅？可能在下周，也可能在明年。這方面，你和我一樣不確定。但是，它對經濟的影響可能有限。如果股票市場下跌一半，家庭會損失相當于GDP的20%紙上財富，與美國股市下跌15%的經濟影響相類似；如果房地產市場下跌30%，只有富人和權勢者將抱怨。銀行可能會受壞賬沖擊。但是中國政府通常傾向于會在盛宴過后埋單，并在其后旋即再準備另一場盛宴。它仍然有錢這么做。

　　中國的增長引擎在于貿易和城市化，美國經濟的衰退有可能會放慢前者，但是中國與其他發展中國家的貿易仍是欣欣向榮。當所有這些發展中國家都擁有過剩的外匯儲備時，即便美國經濟陷入衰退，它們仍有實力進行支出。而地方政府控制著城市化進程，它們的新任領導者都有足夠的動力希望能夠加快這一進程。在資金告罄之前，中國將會繼續大干快上。而在可預見的將來，銀行的錢還是太多了。(作者謝國忠系獨立經濟學家，原刊于《環球企業家》，本報有刪節）