年底之前這段時(shí)間，政策環(huán)境已出現(xiàn)較大變化，但由于全球市場(chǎng)仍在劇烈動(dòng)蕩，因此A股市場(chǎng)在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)都需要政策救援以穩(wěn)定投資者信心，糾正市場(chǎng)非理性行為。

　　我們認(rèn)為，上市公司盈利增速不可避免從峰位回落，且離見底尚遠(yuǎn)，加上“大小非”解禁對(duì)市場(chǎng)形成的供給沖擊，A股市場(chǎng)形成趨勢(shì)性機(jī)會(huì)的條件尚不具備。年底前的這段時(shí)間，A股市場(chǎng)有望由過去一年單邊下跌轉(zhuǎn)入橫向震蕩的過渡階段，即實(shí)現(xiàn)“L”形中從豎到橫的過渡，指數(shù)主要波動(dòng)區(qū)間在1700點(diǎn)-2400點(diǎn)之間。因此，在投資策略上繼續(xù)堅(jiān)持防御優(yōu)先的思路，估值具有足夠的安全邊際是投資的重要依據(jù)，在此基礎(chǔ)上根據(jù)政策變革、產(chǎn)業(yè)投資者動(dòng)向自下而上優(yōu)選投資品種，作為戰(zhàn)略性的配置。

　　策略一：尋找估值安全的防御性品種。將當(dāng)前A股市場(chǎng)的估值與歷史低點(diǎn)水平相比，我們發(fā)現(xiàn)，金融服務(wù)、公路、造紙行業(yè)低估，通信設(shè)備、汽車整車、房地產(chǎn)、鋼鐵、有色等基本相當(dāng)，而綜合、食品飲料、農(nóng)林牧漁仍處高估。與香港H股比較，金融服務(wù)、路橋、通信設(shè)備、煤炭、建筑裝飾、水泥的估值比較接近，而化學(xué)制藥、房地產(chǎn)開發(fā)、有色的估值仍存在較大差距。

　　從防御角度出發(fā)，在經(jīng)濟(jì)下行周期下，現(xiàn)金流相對(duì)充沛的交通運(yùn)輸如公路、鐵路、機(jī)場(chǎng)等具有一定的防御性特征。如果經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)“硬著陸”，無論以國(guó)際視野比較還是以歷史估值衡量，部分商業(yè)銀行的估值已接近底部水平。盡管影響銀行盈利能力的幾個(gè)因素依然存在，如凈息差可能繼續(xù)縮小、不良貸款率上升等，但未來貨幣政策的變化，對(duì)銀行未必都是負(fù)面影響，如存款準(zhǔn)備金率下調(diào)、信貸額度放寬，都可能提振銀行股的股價(jià)。因此，相較于周期性行業(yè)，銀行業(yè)盈利相對(duì)穩(wěn)定，估值上已具備一定安全邊際。

　　策略二：把握政策變革帶來投資機(jī)會(huì)(稅制改革和產(chǎn)業(yè)政策轉(zhuǎn)變)。下一階段，在保增長(zhǎng)過程中，宏觀調(diào)控政策的松動(dòng)值得期待。稅制改革已被視為保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要措施，其中增值稅改革，對(duì)企業(yè)較為深遠(yuǎn)，若考慮企業(yè)實(shí)際的增值稅率15%，實(shí)際退稅額約在1400億元。東北試行的經(jīng)驗(yàn)表明，增值稅轉(zhuǎn)型政策可以促進(jìn)固定資產(chǎn)投資，裝備制造業(yè)為主要受益群體。

　　產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整是國(guó)家長(zhǎng)期方略，即使為保增長(zhǎng)而加大經(jīng)濟(jì)刺激力度，對(duì)產(chǎn)業(yè)之間及產(chǎn)業(yè)內(nèi)部仍舊是有保有壓，對(duì)醫(yī)藥、鐵路、軌道交通、電網(wǎng)傳輸、節(jié)能環(huán)保以及高科技領(lǐng)域如通信行業(yè)的投資會(huì)有較大的政策傾斜，這些行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境有望得到持續(xù)改善。

　　策略三：自下而上追隨產(chǎn)業(yè)投資者。最了解上市公司經(jīng)營(yíng)狀況的是產(chǎn)業(yè)資本，資本市場(chǎng)過于情緒化的波動(dòng)，使金融資本樂觀的時(shí)候往往高估企業(yè)價(jià)值，而悲觀的時(shí)候又極度低估企業(yè)價(jià)值。與3000點(diǎn)政策救市相比，“9·19”政策救市最大的差別在于國(guó)內(nèi)最大的產(chǎn)業(yè)資本(國(guó)資委)認(rèn)可市場(chǎng)投資價(jià)值，并開始付諸行動(dòng)。

　　從歷史來看，上市公司大股東增持的價(jià)格未必是最低區(qū)域，如2005年9、10月間寶鋼集團(tuán)、申能集團(tuán)、上汽集團(tuán)、廣州發(fā)展集團(tuán)等相繼發(fā)生增持行為，其后股票價(jià)格較其增持均價(jià)格有10%-15%下跌，但事后結(jié)果表明，大股東增持階段多屬于公司價(jià)值被嚴(yán)重低估的時(shí)期。因此，國(guó)資委下屬央企大量增持相關(guān)上市公司的行為可以從另一角度讓金融資本認(rèn)識(shí)上市公司價(jià)值，對(duì)估值已逼近歷史低位的上市公司，跟隨產(chǎn)業(yè)資本對(duì)選擇戰(zhàn)略性的投資品種是一條相當(dāng)不錯(cuò)的路徑。(南京證券 周旭)