美林的“投資時鐘”是一種將經濟周期與資產和行業輪動聯系起來的方法。它將經濟周期劃分為四個不同的階段———衰退、復蘇、過熱和滯脹。每個階段都對應著表現超過大市的某一特定資產類別：債券、股票、大宗商品和現金。

　　在衰退階段，經濟增長停滯，超額的生產能力和下跌的大宗商品價格驅使通脹率更低，企業贏利微弱并且實際收益率下降。中央銀行削減短期利率以刺激經濟，導致收益率曲線急劇下行。此時，債券是最佳選擇。

　　在復蘇階段，舒緩的政策起了作用，GDP增長率加速，并處于潛能之上。然而，通脹率繼續下降，因為空置的生產能力還未耗盡，周期性的生產能力擴充也變得強勁。企業盈利大幅上升、債券的收益率仍處于低位，但中央銀行仍保持寬松政策。這個階段是股權投資者的“黃金時期”，股票是最佳選擇。

　　在過熱階段，企業生產能力增長減慢，開始面臨產能約束，通脹抬頭。中央銀行加息以求將經濟拉回到可持續的增長路徑上來，此時的GDP增長率仍堅定地處于潛能之上。收益率曲線上行并變得平緩，債券的表現非常糟糕，股票的投資回報率取決于強勁的利潤增長與估值評級不斷下降的權衡比較。此時，大宗商品是最佳選擇。

　　在滯漲階段，GDP的增長率降到潛能之下，但通脹率卻繼續上升，通常這種情況部分原因歸于石油危機。產量下滑，企業為保持盈利而提高產品價格，導致工資—價格螺旋式上漲。只有等通脹過了頂峰，中央銀行才能放松貨幣，這就限制了債券市場的回暖步伐。此時，企業盈利惡化，股票表現非常糟糕，現金是最佳選擇。

　　“投資時鐘”理論在A股驗證

　　我們把我國2005年四季度-2007年二季度定義為經濟復蘇階段，2007年三季度-2007年四季度為經濟過熱階段，2008年一季度-2008年二季度為滯漲階段，2008年三季度-2008年四季度為衰退階段。

　　2005年四季度到2007年二季度，經濟復蘇上行，通脹溫和上行，在四種資產中，股票是最好的投資資產，A股市場經歷了前所未有的牛市，上證指數從1000點上漲到接近4000點。

　　在2007年三季度-2007年四季度的經濟過熱階段，經濟增長在高位，通脹水平也在較高水平，并繼續上行，各類資產中大宗商品是最好的投資標的，雖然股票在2007年三季度仍上演了“最后的瘋狂”，但已經脫離理性，達到牛市的頂部，并在2007年10月創造歷史高點后掉頭向下。而債券在這段時間內表現為震蕩，也沒有出現較強的走勢，大宗商品表現最強，原油價格不斷上行。從2008年開始，原油價格如脫韁之馬，迅速突破每桶100美元并一路上漲到140美元上方。

　　在2008年一季度-2008年二季度的滯漲階段，現金是比較好的投資標的，當時有“現金為王”的說法，企業紛紛收縮生產規模變現獲取現金流。當然，這段時間原油也是很好的投資標的。

　　在2008年三季度-2008年四季度的經濟衰退階段，經濟增長大幅下滑，通脹壓力緩解，CPI不斷下行，政府為了刺激經濟不斷降息，這段時間內債券是最好的投資資產。從2008年8月開始，債券大幅上漲，各類債券指數直線向上拉升。

　　今年應關注股票和大宗商品

　　2009年以來，我們看到通脹已經不是問題，CPI處于歷史底部，債券價格不能延續去年下半年的漲勢，開始掉頭向下。順著“投資時鐘”向前看，我們應該把注意力更多地放在權益類的資產———股票和大宗商品上。

　　事實上，進入2009年以來，A股確實在充裕的流動性推動下上演了一波反彈行情。那么，在目前情況下，股票是否還是一個好的投資資產呢？我們覺得問題的關鍵是流動性支持的行情能否向基本面支持的行情演變，畢竟股票市場最根本的支撐還是經濟基本面。根據投資時鐘理論，目前正處于經濟衰退和復蘇交接處，因為“投資時鐘”是順時針轉動的。順著“投資時鐘”的方向，我們應該關注的是權益類資產———股票。雖然我們不能判斷熊市的最低點，但是可以肯定的是順著“投資時鐘”方向，股票是下一個最好的投資資產。(東航金融 李茜)