陸續公布的三季報顯示，萬科、海螺水泥、中國鋁業等處于周期性行業的公司受到QFII青睞，被眾多QFII重倉持有。在二季度末，萬科、海螺水泥就是QFII的十大重倉股之一，三季度，QFII加強了這種偏好。

　　萬科在三季度被QFII大舉增持，瑞士信貸、摩根大通、德意志銀行和瑞士銀行等4家QFII名列公司前十大流通股股東，合計持有48666.38萬股。前三者均為今年來首次躋身前十大股東；與三季度國內基金的大舉減持不同，瑞士銀行還在三季度增持了1897.90萬股。

　　乍一看，似乎可以得出QFII喜歡周期性行業的結論。但實際上，多家QFII共同青睞的不是周期性行業，而是有望在周期性行業的調整中勝出的龍頭公司。以摩根大通為例，三季度減持了天山股份，卻增持了海螺水泥1876.36萬股。很多研究員認為，長期來看，這些公司可以從行業的周期性調整中獲益，不斷擴張市場份額，甚至取得“市場化壟斷”的特權。

　　值得注意的是，多家國際大行一直在唱空房地產行業，但為何QFII又重倉出擊地產股呢？眾所周知，由于房地產市場特殊的地域性等因素，我國的房地產行業集中度很低，風險防范意識薄弱。今年以來的房地產業調整，被許多市場人士看成是萬科、保利地產等一線地產公司擴大市場份額的良機，行業目前也的確正在實行優勝劣汰。

　　部分QFII逆市場而行的投資風格，或許是對歷史規律的實踐。沃頓商學院的西格爾教授通過研究美國資本市場各個行業的長期回報率，得出了一個重要結論：長期投資收益率取決于公司實際利潤增長與投資者預期的利潤增長之間的差異。也就是說，市場對一個不斷萎縮的行業的增長預期較低，這個行業中的公司估值也較低，如果某公司成為這個失敗行業中的優勝者，取得了明顯超過市場預期的增長，其估值水平就會上升，股價上升空間也就較大，為投資者提供的回報也較高。

　　在這個規律的作用下，低迷的美國鐵路行業的長期收益率竟然超過了航空業和公路運輸業，甚至超越了標普500指數的平均收益率。而在競爭激烈、破產案例頻發的航空業中，也涌現出了大牛股：1972—2002年，美國西南航空公司通過嚴格控制成本，成為航空業的常青樹，其收益率居然超過了巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司。

　　多家QFII青睞周期性行業中的龍頭公司，也許正是出于這種“敗中取勝”的思路：市場對這些公司的估值目前大約為10倍動態市盈率，比市場平均水平相對較低，悲觀預期已反映在估值中。如果這些公司進一步鞏固龍頭地位，未來的利潤增長率能夠超過市場預期和行業平均水平，進而在估值水平中反映出來，QFII就可以取得超額收益。

　　當然，QFII作為機構投資者，投資思路和手法并不適用于普通投資者，在跌跌不休的市道中，其大舉增持的萬科和海螺水泥肯定浮虧不少。對于長期投資者，這種反向投資思路倒是可以借鑒。(記者 楊志剛)