金融市場(chǎng)最為核心的功能是對(duì)和資本有關(guān)的“未來(lái)不確定性”進(jìn)行準(zhǔn)確定價(jià)和公平交易。從理論上講，這種“不確定性”既包括未來(lái)金融資本收益的變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，也包括交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)。與此對(duì)應(yīng)，金融市場(chǎng)能否正常發(fā)揮功能，也取決于能否對(duì)未來(lái)資產(chǎn)收益的變動(dòng)進(jìn)行準(zhǔn)確的描述，并能否解決交易者中存在的“信息不對(duì)稱性”問題。在過去二、三十年間，雖然和產(chǎn)品相關(guān)的金融創(chuàng)新蓬勃發(fā)展，但金融體系的制度建設(shè)恰恰在這兩個(gè)核心問題上出現(xiàn)了嚴(yán)重的缺陷。

　　首先，金融投資過度依賴數(shù)量化模型，理論假設(shè)與市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)嚴(yán)重脫節(jié)，對(duì)未來(lái)的資本收益變化的預(yù)測(cè)嚴(yán)重失真。近年來(lái)，有著嚴(yán)格假設(shè)條件和繁雜理論結(jié)構(gòu)的數(shù)理模型深受全球投資銀行、對(duì)沖基金、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的追捧，成為度量金融風(fēng)險(xiǎn)的主要工具。次貸危機(jī)中，盡管金融機(jī)構(gòu)對(duì)次貸衍生產(chǎn)品建立了精巧繁雜的定價(jià)和評(píng)級(jí)模型，但面對(duì)美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格突然逆轉(zhuǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，模型的前提假設(shè)和市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)嚴(yán)重偏離，導(dǎo)致金融市場(chǎng)最核心的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能失效，引發(fā)投資者的恐慌，并通過“羊群效應(yīng)”傳導(dǎo)放大風(fēng)險(xiǎn)，釀成全面性系統(tǒng)危機(jī)。次貸危機(jī)再次表明：金融市場(chǎng)是千變?nèi)f化的，數(shù)理模型不論多么精巧龐大，也難以涵蓋所有的風(fēng)險(xiǎn)特征，如果過度崇拜數(shù)理模型，以若干參數(shù)來(lái)完全描述市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的變化，替代復(fù)雜理性的市場(chǎng)投資決策，必將導(dǎo)致投資行為的簡(jiǎn)單化和同質(zhì)化，引發(fā)金融危機(jī)。

　　其次，近年來(lái)金融創(chuàng)新的著眼點(diǎn)不是通過增加信息透明度來(lái)降低信用風(fēng)險(xiǎn)，而是期望通過資產(chǎn)證券化等方式在全球范圍內(nèi)分散風(fēng)險(xiǎn)，其結(jié)果恰恰加劇了交易者間信息不對(duì)稱的矛盾，增加了信用風(fēng)險(xiǎn)。近30年來(lái)，隨著金融全球化的發(fā)展，各種金融產(chǎn)品可以在世界范圍內(nèi)廣泛交易，金融創(chuàng)新的結(jié)果是買賣的鏈條越拉越長(zhǎng)，分散的范圍越來(lái)越廣，交易完成后，最終的投資者和最初的借款人之間已經(jīng)相隔萬(wàn)水千山，彼此毫不了解。例如，引發(fā)本輪危機(jī)的房屋次貸產(chǎn)品，從最初的房屋抵押貸款到最后的CDO等衍生產(chǎn)品，中間經(jīng)過借貸、打包、信用增持、評(píng)級(jí)、銷售等繁雜階段，整個(gè)過程設(shè)計(jì)有數(shù)十個(gè)不同機(jī)構(gòu)參與，信息不對(duì)稱的問題非常突出。次貸危機(jī)的事實(shí)表明，如果沒有適當(dāng)?shù)臋C(jī)制保證資產(chǎn)信息的透明、準(zhǔn)確傳遞，單純的金融產(chǎn)品創(chuàng)新和全球銷售不僅不會(huì)減少風(fēng)險(xiǎn)，反而會(huì)增加金融交易對(duì)手的風(fēng)險(xiǎn)。

　　第三，金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)理念的改變助長(zhǎng)了新的道德風(fēng)險(xiǎn)，過于看重短期回報(bào)的激勵(lì)機(jī)制增加了金融機(jī)構(gòu)投資的風(fēng)險(xiǎn)偏好，資產(chǎn)杠桿率顯著上升。

　　近年來(lái)，國(guó)際上商業(yè)銀行和投資銀行的相互兼并收購(gòu)形成了一系列巨大的“金融航母”，這些龐大的金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部部門之間文化差異巨大、經(jīng)營(yíng)方式迥異。但是，隨著競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈以及金融產(chǎn)品市場(chǎng)界限的日益模糊，商業(yè)銀行越來(lái)越推崇向投行看齊的片面ROA和ROE等量化考核標(biāo)準(zhǔn)，看漲式期權(quán)類的獎(jiǎng)金激勵(lì)方式大行其道，極大地助長(zhǎng)了金融業(yè)高管層的道德風(fēng)險(xiǎn)--冒險(xiǎn)成功可獲得高額獎(jiǎng)金和紅利，失誤則無(wú)需承擔(dān)損失。這種不計(jì)風(fēng)險(xiǎn)普遍追求最高收益率的經(jīng)營(yíng)模式使得不少傳統(tǒng)的商業(yè)銀行無(wú)視審慎性要求，盲目創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

　　次貸危機(jī)爆發(fā)前，國(guó)際金融機(jī)構(gòu)大肆盲目利用“證券化”、“衍生工具”等高杠桿率結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品追求投行式收益，整個(gè)金融業(yè)都沉浸在高杠桿率帶來(lái)的財(cái)富盛宴的歡欣之中，忘卻了金融創(chuàng)新其實(shí)是一把“雙刃劍”，市場(chǎng)泡沫終會(huì)破滅。

　　上海證券報(bào)：您覺得西方監(jiān)管部門是否應(yīng)該對(duì)危機(jī)擔(dān)負(fù)起一定的責(zé)任？

　　范文仲：這正是我要說(shuō)的第四點(diǎn)教訓(xùn)，就是西方監(jiān)管當(dāng)局盲目迷信市場(chǎng)的自我調(diào)節(jié)效力，“市場(chǎng)萬(wàn)能主義”死灰復(fù)燃，對(duì)金融監(jiān)管的必要性認(rèn)識(shí)不足。

　　市場(chǎng)紀(jì)律對(duì)防范道德風(fēng)險(xiǎn)、高效維護(hù)金融業(yè)的安全穩(wěn)健運(yùn)行具有重要意義，但次貸危機(jī)用慘痛的教訓(xùn)告訴我們：市場(chǎng)并不是萬(wàn)能的，不能過分相信“放任的自由經(jīng)濟(jì)”的“隱形之手”，即使是在市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)、市場(chǎng)主體高度成熟的美英等國(guó)家，市場(chǎng)機(jī)制依然存有巨大漏洞。在本次危機(jī)中先后倒下的貝爾斯登、雷曼、梅林，都曾是華爾街的明星公司。其內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理制度一向被市場(chǎng)認(rèn)為非常健全，經(jīng)營(yíng)的模式被視為市場(chǎng)典范。但是，在盲目投資造成的巨大損失拖累下，這些機(jī)構(gòu)無(wú)一幸免，百年的輝煌一夕化為歷史，其結(jié)局令人唏噓不已。這其中，監(jiān)管部門的過度放任也應(yīng)承擔(dān)部分責(zé)任。

　　上海證券報(bào)：請(qǐng)您總結(jié)一下次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)銀行業(yè)發(fā)展的借鑒意義。

　　范文仲：美國(guó)次貸危機(jī)再次給我們敲響了警鐘。歐美金融自由化的步伐是否走得過快？推動(dòng)金融創(chuàng)新是否要注重與風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制的配套建設(shè)？商業(yè)銀行業(yè)務(wù)和金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)之間的是否要保留必要的防火墻？目前，美國(guó)次貸危機(jī)的影響遠(yuǎn)未結(jié)束，全面吸取其教訓(xùn)，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范，對(duì)我國(guó)金融體系健康發(fā)展至關(guān)重要。中國(guó)有句古語(yǔ)“過猶不及”，我們應(yīng)該認(rèn)真反思這些在次貸危機(jī)中暴露出的根本性問題，大力推進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理制度建設(shè)，只有結(jié)合我國(guó)金融業(yè)的現(xiàn)實(shí)發(fā)展水平和承受力，審慎推進(jìn)各項(xiàng)金融改革，中國(guó)銀行業(yè)的發(fā)展之路才能走得更加穩(wěn)健、持久。(記者 但有為)