自11月21日12.89億股非公開發行限售股份上市流通至上周五收盤，海通證券股價暴跌至8.44元，去年參與定向增發的機構投資者損失慘重。

　　一年以來，資本市場的系統性風險使“破發”現象頻現，但海通股價遭遇重挫也折射出部分機構風險意識不強、股票發行機制存在缺陷等一系列問題。

　　去年，海通證券以35.88元的價格向8家機構投資者增發，機構共計認購7.25億股，認購資金約為260.13億元。今年5月，海通證券進行10送3轉7派1(稅前)的分紅，參與增發機構的持股成本被攤低。即使以21日的收盤價11.98元計算，8家機構持股價也已經縮水，產生浮虧。

　　在12月21日和12月29日，海通證券還將分別有1.6億股、20.7億股限售股上市流通，二級市場股價未來仍將面臨很大壓力。其中，12月29日上市的第三批限售流通股為借殼前原海通證券52家股東持有。東方證券測算，按照海通證券與都市股份1：0.347的換股比例，上述限售股的成本僅僅為1.44元/股左右，即使以現在的股價減持，收益仍然相當可觀。

　　海通證券的非公開發行價為35.88元/股，相對非公開發行股票發行結果暨股份變動報告書公告日(2007年11月21日)前20個交易日均價的60.57元/股，打了40.76%的折扣，定價在當時來說似乎不高。但如果機構考慮到今年原海通證券股東高達20億股的解禁數量，以及與機構認購股份上市流通相隔只有一個月的解禁時點，當時的認購實在是冒了不小的風險。

　　有研究稱，2007年整個市場新股發行的平均市盈率在25倍以上。今年以來，相對二級市場平均估值水平，新股定價仍然較高。全景網的研究顯示，7月—9月初，新股平均發行市盈率為23.92倍；截至9月初，今年所有上市新股的平均發行市盈率高達27.04倍。

　　IPO和定向增發的發行價高企，二級市場自然會承受很大的估值壓力，如果上市公司盈利增速放緩，更是雪上加霜。發行機制正是一把“雙刃劍”：牛市中，機構痛快地享受了一把“新股不敗”神話帶來的巨大收益，在參與定向增發時自然也不能手軟；弱市里，巨量限售股解禁改變了估值模式，當初看似便宜的認購價就成了窗戶紙，一捅即破。

　　值得回味的是，海通證券和中國南車在巨量股份解禁前幾個交易日，都曾被大買單拉到漲停。風險意識不強、短線技術不精的投資者一旦跟進，高位套牢的概率極大。有市場人士發問：是不是每一家公司的限售股解禁前，都要拉幾個漲停作鋪墊呢？(記者 楊志剛)