今年以來A股漲幅已經超過20%，反彈幅度再具全球股市之首。對A股近期的強勢表現，不少分析人士認為，主要是流動性推動主導，但也有分析認為，基本面的因素也有好轉的苗頭，雖然還難斷言經濟已經開始復蘇。一位金融機構人士推薦了這篇高盛關于當前全球經濟的內部討論報告，并指出，在流動性充裕及去庫存化過程結束引發的生產回升兩因素未改變的背景下，A股這波行情不會很快結束。希望其中的投資邏輯對讀者有所啟發。———編者

　　一份內部討論報告顯示，高盛的宏觀團隊認為全球經濟出現了企穩的跡象；美國ISM反彈，歐洲PMI反彈，巴西紙漿出口同比上漲，金屬價格起穩，航運BDI指數暴漲，各國庫存銷售比下降，這些數據都暗示經濟最壞的時期可能已經過去。對于全球經濟是否已經出現反轉，高盛宏觀團隊比較謹慎，認為需要更多的數據支持。同時表示，即使拐點已經出現，考慮到終端消費不足和未來可能出現的金融和信用風險，近期經濟復蘇的速度不會很快。

　　工業數據出現正面信號

　　高盛全球首席經濟學家Jim O'Neill1月底曾表示，全球工業出現起穩的跡象。上周各國公布了一系列經濟數據，美國ISM指數，歐洲、英國和中國PMI指數均有所改善。特別是中國工業生產增長率反彈了15.0%(年化變化率)。其他一些調研數據，包括德國Ifo指數和美國各州調研數據也顯示，經濟下降速度最快的時期可能已經過去。市場方面，金屬價格已經起穩，航運指數開始回升。更加重要的是，歐洲、美國、英國公布的分類調研指數顯示，總指數反彈的一個重要原因是新增訂單指數起穩，新增訂單指數是總指數的一個先行指標，該指數的起穩(甚至反彈)是一個利好信號。

　　此外，庫存調整方面也出現一些利好信號。歐洲調研數據顯示，由于新增訂單反彈，存貨銷售比例(存貨量/銷售量)出現反轉。近期公布的美國ISM數據顯示，存貨銷售比例也開始起穩。如果存貨銷售比例開始下降或者繼續下降，這表明存貨調整周期接近結束。總的來說，高盛領先指數(GLI)和很多調研數據均顯示全球經濟可能已經見底，盡管1月份經濟增長同比數據進一步下滑，但環比數據有所改善，從12月份的-1.01%反彈至1月份的-0.68%。

　　經濟反轉復蘇證據仍不足

　　盡管正面信號越來越多，但我們現在并不敢肯定實體經濟已經出現了反轉，主要有以下3個原因：

　　A、一花獨放不是春，百花齊放春滿園

　　工業數據好轉只是單一的月度現象，而且反彈的程度也十分有限。總體來看，全球工業活動仍處于萎縮的狀態中(ISM和PMI指數低于50)，環比反彈能否持續需要跟蹤。

　　B、 部分數據令人興奮，部分數據令人失望

　　并不是所有的數據都向好。美國方面，制造業薪酬水平大幅下降，新增失業申請也有反彈的跡象，日本工業生產和貿易數據直線下滑，韓國和臺灣近期公布的出口數據顯示亞洲地區的貿易活動并沒有走出低谷。

　　C、最關鍵的是美國、歐洲和日本的需求依然疲軟

　　工業活動走出低谷的前提條件是終端需求出現好轉，但三大經濟體需求并沒有出現好轉的跡象。我們美國經濟研究團隊預測，在失業率上升，房地產市場疲軟和資產縮水的背景下，美國消費市場難以回暖。日本方面，數據顯示2009年日本消費依然疲軟。歐洲由于缺少足夠的就業崗位，消費者實際收入下降，消費也難以回升。

　　工業未來幾個月或現反彈

　　現在很難判斷全球工業生產是否已經出現了拐點，我們需要等待更多的數據。就像我們一直強調的一樣，在當前經濟向下的趨勢中，全球政策制定者應該聯合起來制定更多的政策帶領經濟走出困境，近期工業起穩的信號并沒有對市場產生重大影響。另一方面，經濟周期遲早會發生反轉，政府也一直努力帶領經濟復蘇，美國和英國的金融環境逐漸好轉，中國的金融壓力指數也出現向好的跡象。上周美國信用市場發行情況良好，1月份發行量達到近幾年的新高。

　　如同我們預測的一樣，我們認為全球工業周期很可能在未來幾個月出現反彈。根據歷史經驗，經濟周期的拐點通常會出現在股票市場的底點附近。更重要的是，考慮到全球消費現狀，以及未來可能出現的金融和信用風險，我們預計即使出現拐點，經濟恢復的速度也會較慢。經濟增長需要經歷一段時間才能恢復到較快的水平。畢竟，經濟復蘇的速度決定了企業的盈利水平和企業基本面。

　　全球去庫存化過程即將結束

　　最新的歐洲調研數據顯示歐洲存貨下降的幅度十分驚人，我們預計不久將出現一波短暫的補充庫存周期，而中國可能已經提前進入補充庫存周期，去年12月和1月的中國工業生產總值數據已經環比小幅上漲，貨幣信貸增長速度也十分迅猛；從現有數據看，全球經濟數據(除中國外的)并不理想，但隨著全球生產活動大規模減少，即使需求繼續下滑，只要需求下降的速度慢于生產減產的速度，去庫存就很可能結束，我們可能在不久的將來會看到在全球需求依然疲軟的背景下生產活動逆勢回升的景象。