決定股市走勢(shì)的根本力量從來都是宏觀經(jīng)濟(jì)的走向，滬深股市歷史上幾次救市的失效，無一不與“沒有從根本上改善宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行”有關(guān)。股指期貨、融資融券、創(chuàng)業(yè)板等工具只能算是技術(shù)手段，而技術(shù)手段是造不出一個(gè)牛市的。

　　似乎不經(jīng)意間，本輪救市的呼聲漸漸推向了高潮：《金融時(shí)報(bào)》上周五發(fā)表了一篇措辭有力的關(guān)于救市的評(píng)論，連同前不久新華社和《人民日?qǐng)?bào)》關(guān)于穩(wěn)定市場(chǎng)的社論以及以吳敬璉老先生為代表的一批反救市知名學(xué)者的倒戈，看起來已形成了一套連續(xù)有致的呼吁救市“組合拳”。救市，自年初第一輪呼吁以來，又一次成了投資者關(guān)注的焦點(diǎn)，而這一次的聲勢(shì)似乎比前一次要大得多。

　　在這樣的聲勢(shì)下，再來討論要不要救市顯然有些不合時(shí)宜。那就讓我們以應(yīng)該救市為基本前提，來討論一下到底應(yīng)該怎么去救市的問題吧。討論之前，我覺得有必要把滬深股市這十幾年來所發(fā)生過的幾次救市經(jīng)歷簡單回顧一下，以史為鑒，興許有助于大家更理性地看待救市的預(yù)期目標(biāo)，找出正確的救市手段。

　　第一次引人注目的救市發(fā)生在1994年7月，此前滬指從1992年春節(jié)前的1500點(diǎn)徑直跌到了救市前的325點(diǎn)，可以說，這段時(shí)間是滬深股市史上最難耐、最困難的時(shí)期，市場(chǎng)信心幾乎跌到冰點(diǎn)。于是，在各方呼吁下，政府終于出手了——當(dāng)時(shí)的證監(jiān)會(huì)主席劉鴻儒宣布了著名的救市 “三大政策”。此招一出，果然立竿見影：在此后的不到30個(gè)交易日內(nèi)，滬指飆升700多點(diǎn)，漲幅超過200%，達(dá)到了1052點(diǎn)！然而正當(dāng)人們信心滿懷，準(zhǔn)備迎接更大牛市的時(shí)候，持續(xù)一年之久的下跌開始了，最終在1996年1月19日滬指跌回到512點(diǎn)，幾乎前功盡棄。

　　第二次轟轟烈烈的救市發(fā)生在1999年的5月19日，這一次的聲勢(shì)與力度均超過前回，先是《人民日?qǐng)?bào)》社論，接著是證監(jiān)會(huì)講話，并最終推出了央行降息的政策。效果雖不如前一次那么輝煌，但也絕對(duì)對(duì)得起決策者：滬指在30個(gè)交易日內(nèi)上漲了64%，并從“5.19”的1050點(diǎn)，快速漲至2001年6月的2245點(diǎn)，峰值超過前回。但是，自此之后的熊市也比前一次救市后的熊市延續(xù)時(shí)間要長得多，竟達(dá)4年之久，到2005年6月6日，滬指下探998點(diǎn)。

　　離現(xiàn)在最近的一次救市就在幾個(gè)月前，今年4月23日，決策層在各方持續(xù)的呼吁下，最終決定降低印花稅，這是股民們一直在盼望著的，市場(chǎng)當(dāng)然又是一片熱烈響應(yīng)，決定宣布當(dāng)天，滬指就大漲300多點(diǎn)，漲幅達(dá)到9.29%，為近年之最，并在之后不到一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，從3100點(diǎn)附近急升至3800。但接下來的故事大家已經(jīng)很熟悉了，救市政策依然沒有能托住股市，滬指還是跌破所謂政策底3000點(diǎn)，甚至一度擊穿2500點(diǎn)。

　　也正是在這樣的背景下，這一輪的救市呼聲又高揚(yáng)起來。

　　筆者在這里回顧滬深股市這幾個(gè)救市片段，絕非要貶低我們救市的能力，更不是要和當(dāng)下的救市潮流唱對(duì)臺(tái)戲，而是希望從以往的教訓(xùn)中找到政策失效的原因所在，找出決定市場(chǎng)走向的根本力量，并最終找到眼下救市的合理路徑。

　　我始終堅(jiān)信，決定股市走勢(shì)的根本力量是宏觀經(jīng)濟(jì)的走向，只有當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)健康有序地向前發(fā)展時(shí)，股市才會(huì)牛起來。歷史上幾次救市的失效，無一不與“沒有從根本上改善宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行”有關(guān)，1994年那次救市，更多的是政策導(dǎo)向?qū)用嫔系木仁校瑢?duì)于當(dāng)時(shí)最嚴(yán)重的宏觀經(jīng)濟(jì)問題——通脹——幾乎沒有任何實(shí)質(zhì)意義。反倒是1996年后伴隨著“軟著陸”背景下的通脹下降，推動(dòng)了階段性的股市回暖：從1996年1月的500多點(diǎn)升至千點(diǎn)以上。同樣的情況也發(fā)生在1999年，當(dāng)時(shí)的宏觀經(jīng)濟(jì)雖然還在快車道上，但產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理、粗放型發(fā)展模式以及農(nóng)業(yè)發(fā)展嚴(yán)重滯后等一系列深層次矛盾并沒有得到解決。在這種情況下，以為降低利息可以刺激投資，實(shí)踐證明是錯(cuò)的。正如金融學(xué)家們所分析的，成本不能決定項(xiàng)目，沒有好的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行模式，再低的成本也不會(huì)刺激投資，這樣的救市當(dāng)然不會(huì)收到預(yù)期效果了。

　　其實(shí)，在剛才的回顧中，有一次救市被“忽略”了，因?yàn)檫@次行動(dòng)看上去不太像救市，這就是2005年的匯率制度改革和股權(quán)分置改革，前者使人民幣的發(fā)行機(jī)制開始走向獨(dú)立化(盡管僅僅是個(gè)開始)，是順應(yīng)中國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求的，后者則是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)本來的客觀要求。正是有了這兩個(gè)本質(zhì)上有利于宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的政策，才催生了之后長達(dá)2年之久的大牛市。但遺憾的是，就在這頭大牛剛剛沖上6000點(diǎn)時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)又出麻煩了：先是持續(xù)的通脹(至今未退)，接著又是國際油價(jià)的飆升，使得長期以來國內(nèi)能源價(jià)格扭曲的弊端暴露無遺，還有一些其他問題，都使得市場(chǎng)無法看好未來一段時(shí)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景，股市的下跌也就在所難免了。

　　我知道，有些人不承認(rèn)宏觀經(jīng)濟(jì)是推動(dòng)股市的根本力量，他們把經(jīng)濟(jì)與股市分開，強(qiáng)調(diào)中國的股市仍處在初級(jí)階段，還不具備成熟市場(chǎng)的那種晴雨表職能，我認(rèn)為這種認(rèn)識(shí)錯(cuò)誤的。首先，任何市場(chǎng)都有其自我均衡力量——左右市場(chǎng)走勢(shì)的力量，它可以被暫時(shí)扭曲，但不會(huì)被淹沒，一次次的歷史教訓(xùn)已足以證明這一點(diǎn)。其次，市場(chǎng)是一個(gè)不斷進(jìn)化的主體，它不會(huì)永遠(yuǎn)重復(fù)一個(gè)錯(cuò)誤，10年前一篇新華社社論就可以改變市場(chǎng)走勢(shì)那樣的事情，在今天不會(huì)再有了。

　　如今，盡管我們以更高的調(diào)門呼吁救市，但如果我們拿不出從根本上拯救宏觀經(jīng)濟(jì)的辦法時(shí)，救市只能是一句空洞的口號(hào)。盡管我們還有幾項(xiàng)工具可供選擇，包括股指期貨、融資融券、創(chuàng)業(yè)板等等，但相對(duì)于市場(chǎng)本質(zhì)而言，這些工具只能算是技術(shù)手段，而技術(shù)手段是造不出一個(gè)牛市的。所以我說，最大的救市是救贖經(jīng)濟(jì)。(田 立 哈爾濱商業(yè)大學(xué)金融學(xué)院副教授)