日前，中國社會科學院金融研究所研究員易憲容給本報發來署名文章，分析“港股直通車”緩行背后的原因，視角獨特，亦代表一方觀點。編者稍加整理以饗讀者。

　　港股直通車的消息已經公布兩個星期，有市場傳言說“港股直通車”可能擱淺，也有媒體報道說管理層正在評估風險，從而使得“港股直通車”要等一些時候才能通行。由于市場上種種報道與傳說，港股直通車也成了市場的一個期待與懸念。

　　其實，從資本項開放的角度來看，盡管QDII與QFII早已啟動，但是境內居民和非居民到海外資本市場投資，境外居民和非居民進入內地資本市場投資，都是少有幾個資本項下沒有開放的項目，因此，境內居民到海外資本市場或境外資本市場直接投資應該是一個相當重大的事件。它不僅意味著中國資本項下開放程度越來越大，也意味著對中國投資者及中國資本市場可能產生巨大的影響。

　　懸疑一：

　　為何沒有市場準入標準

　　但是，這樣一個重大的事件，為什么其相關業務只能通過中國銀行天津支行來做，而不是其他銀行及其他地方一起來做？筆者覺得這樣做的理據與合法性都不足。很簡單，如果論地緣，在深圳與廣東，其市場的基礎條件，其投資者的便利性等方面肯定會好于天津。如果從市場的發展程度來看，上海也不會落后于天津，但為什么不是在上海而是在天津？

　　另外，作為中國資本項開放的一個重大事件，為什么僅是中行天津支行來做？而不是制定相應的市場準入規則，讓有資格的金融機構來競爭、來形成有效的市場競爭機制？其理據何在？這樣一個重大的事件，如果沒有一個嚴格的市場準入標準，如果這種嚴格的市場準入標準不是通過有效的市場機制來確立，而完全是通過人為的因素來規定，那么這對其他金融機構公平不公平？對其他地方公平不公平？

　　其實，就是這樣一個簡單的細節，如果沒有一個合法性的基礎，如果沒有一個嚴格的市場準入，那么境內投資者到海外投資還沒有走出就面臨著市場的不公平。因為，沒有嚴格的市場準入標準及有效市場競爭機制，投資者要獲得比較好的服務是不可能的。

　　懸疑二：

　　如何平衡各利益關系

　　放開內地投資者到海外或境外資本市場投資，不僅在于事件的重大性，而且存在其業務重大的利益關系如何平衡的問題。這里既有金融機構之間的利益平衡，也有市場中不同的金融產品之間的利益平衡。比如，目前境外投資試點性質的QDII，在內地開放居民直接投資海外后，QDII是否可發展或需要等待。而這些利益關系，如果不通過有效的市場機制是很難達到平衡的。

　　市場是什么？市場不就是通過有效的、公平公正的競爭機制來實現嗎？中國資本市場發展以往“政策市”所留下的種種弊病還不夠嗎？還要再生出一個“政策市”的怪胎嗎？因此，其議題設定的理性、其決策程序的合法性等都是管理層必須考慮的問題，而不是某個職能部門一紙文件宣布就了事的事情。如果事件發生時，這些問題沒有解決好，等市場一開通，其面對的問題就會更多。

　　懸疑三：

　　會否重蹈當年B股覆轍

　　內地投資者到海外或境外投資，由于其信息、能力、知識等方面的不足，他們所面臨的風險肯定不小。

　　目前境外投資試點性質的QDII、中國投資有限責任公司(簡稱中投公司)投資美國黑石公司，以及國家開發銀行入股巴克萊銀行等投資不理想。如部分銀行QDII產品出師不利，產品跌破凈值；中投公司投資黑石套牢約20%，截至目前浮虧金額約為5.3億美元；國開行投資巴克萊銀行前景難料，首筆22億歐元的投資在入股宣布首日即出現了1.5億歐元的浮虧。如果內地居民進入香港市場，可能面臨的風險更高。

　　比如，在兩個星期前，“港股直通車”的消息一公布，香港股市在次級債危機的陰影下即刻沸騰起來，當天迅速飚升。內地投資者及整個香港市場都在預期，當大量的資金都流向香港股市時，股市肯定會迅速飚升，而且境內A股這兩年上漲態勢會立即會傳遞到香港股市。也正是在這樣的一種預期下，香港股市又創出了歷史新高。

　　這就讓人想到2001年B股市場的開放。2001年2月19日，有關部門宣布B股市場對內地居民開放，但當時規定，新增換匯資金延至當年6月1日方準進場。2月19日到5月31日，上證B股指數大漲200%，6月1日之后卻掉頭下跌，兩個月后跌幅近半，內地投資者損失慘重，國際投資則套利而去。而目前港股的情況與當年B股的走勢如出一轍。盡管港股“直通車”的通道還未有一分錢流入香港，香港恒生國企指數一周之內就已上漲了近40%。而目前A、H股價差恰與當年A、B股情形相似，即內地資金如蜂擁香港市場，國際投資者高位離場，將境內投資者套牢。

　　懸疑四：

　　是否建立風險應對機制

　　內地投資者進入香港股市，應該是中國對外開放一項重大的舉措。當中國資本項的大門又打開一些時候，它不僅對中國的金融市場會產生重大的影響，對中國的投資者也面臨著很大的風險。可以說，這次美國次級按揭債危機，如果不是中國資本項沒有開放，其對中國傳染是不可避免，但這次中國股市能夠獨善其身，根本就在于中國股市開放度低。對于個人到海外投資的大門打開對中國市場影響多大，這是目前大家是想象不到的。因為，這個市場打開后，境內外市場會發生什么是相當不確定的。對此，不知境內管理層是否考慮過出現什么情況可采取什么政策或應對的方式。如果這些都沒有充分的準備，那么中國投資者海外投資對境內市場的沖擊、國際金融市場對中國市場的沖擊也就不可避免了。

　　總之，“港股直通車”是中國資本項開放的一項重大的政策，它的開放對內地投資者、對內地金融市場及香港金融市場等方面都會產生巨大的影響。這里，既有相關者的利益關系協調，也要面對各種不確定性下的風險。這些都是我們的政策與制度必須考慮的問題。