隨著世界經(jīng)濟逐步復(fù)蘇和各國金融市場趨于穩(wěn)定，投資者的風(fēng)險偏好上升，恢復(fù)在全球范圍內(nèi)配置資產(chǎn)，大量熱錢涌入了國際大宗商品市場和新興經(jīng)濟體。近期，香港金融管理局披露，香港銀行體系總結(jié)余連同外匯基金票據(jù)超過5000億元港幣，其規(guī)模遠(yuǎn)高于歷史記錄；迪拜世界債務(wù)違約事件是迪拜數(shù)年來房地產(chǎn)泡沫、大宗商品泡沫破滅后的必然結(jié)果，又引發(fā)了大規(guī)模的資金流出。以上事件表明，國際熱錢在新興經(jīng)濟體內(nèi)的規(guī)模巨大，流動頻繁。當(dāng)前正值經(jīng)濟復(fù)蘇階段，國際熱錢對新興經(jīng)濟體的沖擊以及未來的變動趨勢，應(yīng)是新興經(jīng)濟體金融監(jiān)管當(dāng)局須密切關(guān)注的問題。

　　當(dāng)前的世界經(jīng)濟環(huán)境為國際熱錢的活躍提供了溫床，國際熱錢的活躍還將持續(xù)一段時間。促成國際熱錢持續(xù)涌入新興經(jīng)濟體的因素主要有三個。第一，寬松的貨幣政策為國際熱錢提供了融資支持。發(fā)達(dá)國家家庭和金融機構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)過程需要較長時間，私人消費的回升和信貸市場的恢復(fù)受到限制，所以寬松的貨幣政策仍需要維持。在此背景下，實施超低利率的美元、日元等成為國際熱錢理想的融資貨幣。第二，新興市場不乏國際熱錢炒作的題材。除了經(jīng)濟復(fù)蘇這一重要題材外，金融危機前的許多題材又重新浮出，例如新興市場國家的工業(yè)化和城市化導(dǎo)致的資產(chǎn)價格上漲、國際大宗商品需求增長等。第三，新興經(jīng)濟體缺乏彈性的匯率制度，在應(yīng)對國際熱錢沖擊時表現(xiàn)乏力。幾乎所有的新興經(jīng)濟體都對匯率實施了管制，其外匯市場不具有浮動匯率制度下的自動調(diào)節(jié)機制，不能憑借匯率的自動升值對沖國際熱錢的沖擊。為了維持匯率的穩(wěn)定，貨幣當(dāng)局不得不對外匯市場實施干預(yù)，結(jié)果卻增加了宏觀經(jīng)濟管理的難度。對于中國市場而言，利差收益、人民幣升值收益和資產(chǎn)價格上漲收益成為國際熱錢涌入的主要動因。

　　國際熱錢的活躍不可避免地對新興經(jīng)濟體產(chǎn)生影響。其影響渠道既有間接的，也有直接的。通過國際資本市場和大宗商品市場等間接渠道，國際熱錢對新興經(jīng)濟體實施套利活動。在經(jīng)濟快速增長過程中，許多新興經(jīng)濟體的企業(yè)在紐約、倫敦、香港等股票交易所上市。隨著國際資本流動的加劇、新興經(jīng)濟體境外上市企業(yè)規(guī)模的擴大和國際資本市場間互動影響的增強，新興經(jīng)濟體的加息、升值、資產(chǎn)價格上漲等因素，將對境外上市企業(yè)的股票價格產(chǎn)生影響，從而使持有相關(guān)資產(chǎn)的國際投資者從中套利。由于中國內(nèi)地眾多企業(yè)在香港上市，且香港股市與內(nèi)地股市、經(jīng)濟間已經(jīng)建立起緊密的聯(lián)系，近期巨額國際熱錢涌入香港，獲取香港股市中人民幣資產(chǎn)的價格上漲收益是其主要動因之一。年初，國際熱錢就先于世界經(jīng)濟復(fù)蘇，重新進(jìn)入大宗商品市場。目前，原油、鐵礦石等大宗商品價格逐漸趨于金融危機前的高位，國際熱錢通過參與大宗商品期貨市場的交易獲益。

　　另有大量的國際熱錢通過貿(mào)易、投資以及其他直接渠道進(jìn)入新興經(jīng)濟體。就中國而言，通過外匯儲備新增額與當(dāng)期貿(mào)易順差和外國直接投資的差額測算，已有相當(dāng)規(guī)模沒有貿(mào)易和投資背景的熱錢進(jìn)入。同時，也有一部分熱錢以虛假貿(mào)易和投資方式進(jìn)入。經(jīng)歷去年下半年的下跌后，新興市場的股市和房地產(chǎn)市場今年以來大幅反彈，成為國際熱錢重要的投資領(lǐng)域。另據(jù)估計，實體經(jīng)濟也是國際熱錢重要的投資領(lǐng)域。新興經(jīng)濟體的快速增長孕育了許多具有增長潛質(zhì)的優(yōu)秀企業(yè)。近些年來，國際熱錢以私募股權(quán)投資基金的形式在中國境內(nèi)活動，并將具有增長潛質(zhì)的企業(yè)作為投資目標(biāo)。當(dāng)前，世界經(jīng)濟正在緩慢復(fù)蘇，市場需求乏力，且成長中的企業(yè)往往面臨融資約束，在這一背景下，私募基金可以低成本地注資于目標(biāo)企業(yè)。由于私募基金的活動難以監(jiān)管和統(tǒng)計，國際熱錢經(jīng)由私募基金渠道對新興經(jīng)濟體的影響往往被人忽視。

　　國際熱錢的進(jìn)入，對新興經(jīng)濟體產(chǎn)生諸多不利影響。熱錢進(jìn)入國際大宗商品市場，推高大宗商品價格，使新興經(jīng)濟體面臨輸入型通脹壓力，強化通脹預(yù)期，阻礙經(jīng)濟復(fù)蘇。熱錢進(jìn)入資本市場和房地產(chǎn)市場，使本處于高位的資產(chǎn)泡沫進(jìn)一步上行，扭曲投資和消費的結(jié)構(gòu)，為經(jīng)濟健康增長留下隱患。外匯結(jié)售后，央行被迫通過公開市場操作方式?jīng)_銷外匯占款，增加了貨幣政策調(diào)控的難度。國際熱錢主動套利退出，或者投資者預(yù)期發(fā)生改變，或者國內(nèi)外政策變動，都可能使國際熱錢流向逆轉(zhuǎn)，觸發(fā)資產(chǎn)泡沫的崩潰，新興經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長將再次嚴(yán)重下滑且被迫深度調(diào)整。 (趙中偉 中國社科院世界經(jīng)濟與政治所)