據(jù)中國證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管部有關(guān)負(fù)責(zé)人近日在武漢出席湖北省2009年企業(yè)上市推進(jìn)會(huì)時(shí)透露，近兩年IPO被否的主要原因集中在主體資格、募集資金運(yùn)用、獨(dú)立性、信息披露、持續(xù)盈利能力以及規(guī)范運(yùn)作等六個(gè)方面；但I(xiàn)PO被否的原因構(gòu)成發(fā)生了變化，前期被否以包括歷史出資和歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓兩大方面的主體資格、獨(dú)立性和盈利能力等老問題為主，但近期的被否項(xiàng)目則主要集中在募集資金運(yùn)用問題和信息披露問題上，特別是信息披露問題。

　　以歷史出資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合規(guī)性為代表的主體資格等老問題的監(jiān)管關(guān)注度比重下降、對(duì)募投資金運(yùn)用問題、信息披露問題等新問題關(guān)注度的上升反映了監(jiān)管部門發(fā)行監(jiān)管改革的方向和未來整個(gè)監(jiān)管體制改革的制度邏輯。來自有關(guān)部門的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也表明，募集資金運(yùn)用問題近兩年來一直占到被否決公司的40%以上；同時(shí)，對(duì)信息披露問題的關(guān)注力度也在逐漸上升，且成主流態(tài)勢(shì)，譬如，2007年，因信息披露問題而被否決的擬上市公司占到當(dāng)年被否決公司的13%，而去年則迅速上升到35%。

　　“還是要往前看”，與危機(jī)爆發(fā)前證券發(fā)行監(jiān)管相比，基于證券市場(chǎng)的金融脫媒性，已經(jīng)步入正常軌道的中國證券市場(chǎng)發(fā)行監(jiān)管完全可以不必再拘泥于此前的歷史出資等原罪問題，至少不將之視為IPO的決定性問題，而是要多用發(fā)展的觀念、系統(tǒng)的概念和成長的理念解讀擬上市公司的歷史問題，譬如擬上市公司成立時(shí)的出資方式瑕疵、股東財(cái)務(wù)指標(biāo)不適格等問題，允許擬上市公司在上市前改制或上市輔導(dǎo)階段補(bǔ)正因歷史上客觀原因或體制原因造成的主體資格瑕疵問題、獨(dú)立性問題。

　　畢竟，瑕不掩瑜，只要擬上市公司當(dāng)下的質(zhì)地是好的，其股東超過200人等歷史問題已得到有效糾正或采取了風(fēng)險(xiǎn)填補(bǔ)措施，其上市可以給股東乃至社會(huì)提供更好的回報(bào)，監(jiān)管部門則應(yīng)考慮給予其IPO機(jī)會(huì)，除非相關(guān)公司的歷史遺留問題通過糾正或風(fēng)險(xiǎn)填補(bǔ)措施后其對(duì)投資者或市場(chǎng)的潛在不利影響仍無法評(píng)估。事實(shí)上，中國很多國有企業(yè)、個(gè)別民營企業(yè)都或多或少因體制原因存在主體資格瑕疵問題，如果不給其一個(gè)IPO的制度化違規(guī)糾正出口，則對(duì)這些曾經(jīng)在歷史上發(fā)揮過特定時(shí)期作用的公司來說，也是不公正的。

　　對(duì)于那些潛在的或存在失信背德之虞的擬上市公司IPO問題來說，譬如信息披露不實(shí)問題，募集資金投向不合理問題，監(jiān)管部門則要充分考慮人為等主觀因素造成的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，透過這些問題的表面深挖其欲掩蓋的實(shí)質(zhì)問題，避免在其上市后造成系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，使問題因其上市造成股權(quán)公眾化而愈發(fā)不可收拾。正如中國證監(jiān)會(huì)發(fā)審部有關(guān)負(fù)責(zé)人所言，“信披涉及的是表征問題，而背后常常隱含其實(shí)質(zhì)性問題”。對(duì)于存在該等問題的公司IPO，監(jiān)管部門嚴(yán)格審慎監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管無疑是必要和正確的，如果相關(guān)公司不能給出合理的解釋，直接否掉這些公司的IPO無疑符合監(jiān)管部門所倡導(dǎo)的發(fā)行監(jiān)管目的在于保護(hù)投資者的基本制度邏輯。

　　從對(duì)擬上市公司主體資格等歷史問題的近乎苛刻IPO審核，到兼顧歷史問題，特別是歷史上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題(涉及擬上市公司股權(quán)清晰，因而在這點(diǎn)上對(duì)其強(qiáng)勢(shì)關(guān)注是必要的)，但更加著眼于信息披露監(jiān)管(涉及高管人員誠信、公司誠信)這個(gè)現(xiàn)代證券市場(chǎng)監(jiān)管的核心問題，“往前看”，代表了監(jiān)管部門一種全新的發(fā)行監(jiān)管思路。我們認(rèn)為，監(jiān)管部門的這種發(fā)行監(jiān)管思路既適合了中國的特殊國情，也完全符合當(dāng)下國際證券市場(chǎng)監(jiān)管強(qiáng)化信息披露監(jiān)管的發(fā)展潮流，應(yīng)該在下一階段的發(fā)行審核實(shí)踐中得到堅(jiān)持、完善，并長期不動(dòng)搖。

　　近兩年IPO被否的主要原因構(gòu)成發(fā)生了變化，前期被否以包括歷史出資和歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓兩大方面的主體資格、獨(dú)立性和盈利能力等老問題為主，但近期的被否項(xiàng)目則主要集中在募集資金運(yùn)用問題和信息披露問題上。

　　從對(duì)擬上市公司主體資格等歷史問題的近乎苛刻IPO審核，到兼顧歷史問題，特別是歷史上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題(涉及擬上市公司股權(quán)清晰，因而在這點(diǎn)上對(duì)其強(qiáng)勢(shì)關(guān)注是必要的)，但更加著眼于信息披露監(jiān)管(涉及高管人員誠信、公司誠信)這個(gè)現(xiàn)代證券市場(chǎng)監(jiān)管的核心問題，“往前看”，代表了監(jiān)管部門一種全新的發(fā)行監(jiān)管思路。(作者李季先 北京市萬商天勤律師事務(wù)所合伙人)