通過比較可以發現，2006年下半年10年期國債收益率大幅反彈，但10年與1年國債之間的利差也在大幅走高，收益率曲線陡峭化明顯，進入2007年經歷頻繁加息后，10年期國債反而出現了振蕩整理走勢，而10年與1年國債之間的利差也出現了快速的回落，收益率曲線趨于平坦化。我們認為四季度收益率曲線陡峭化走勢的進程仍未結束，另外資金面的維穩和通脹預期下投資者縮短久期的行為，都會導致短期債券將受到市場追捧。若四季度1年期央票上行20個基點的話，將會帶動債券收益率上行30個基點，我們認為中長期債券可能上行幅度大于短期，應該說從基本面來判斷四季度債市調整壓力較大。

　　首先，從歷史上看多數年份的四季度債市都會經歷收益率被抬升再下降的過程。從2003年至2009年(剔除2008年的大牛市)期間，除了2006年收益率在三季度提前出現大幅下降之后四季度整體振蕩上行，其余年份均在年底到來之前收益率出現一輪明顯下行。歷史在反復重演中必然蘊含了一定規律，從銀行投資的角度考慮，觀望市場技術性調整的進展并等待債券配置價值逐步提高后再伺機進場，是一種較為合理的投資思路，而且往往年初由于一級市場供給的減少債券收益率難以走高，等到那一時期建倉倒不如在上一年年末提前布局。

　　其次，對于資金面我們認為年底前銀行資金將處于平衡狀態，一是信貸投放回落使銀行配置其他資產的可用資金增加；二是儲蓄存款增速可能依然維持高位運行，同時股票市場的持續調整對儲蓄資產的分流有限，存貸差的繼續擴大能為債市補充新增資金；三是季節性因素，我國的財政存款具有明顯的年末效應，形成基礎貨幣投放。以上因素支撐四季度的資金面不會出現過緊的情況。

　　第三，從今年一級市場的表現看，銀行投資的入市規模可能并不大，這與銀行新增貸款大規模下降以及超儲率創歷史新低似乎不能關聯。就今年來看，銀行配債的高峰并沒有在一季度，而是隨著銀行新增貸款規模的回落在二季度以后有所提高，但整體而言二季度以后債券配置節奏仍較為平穩。我們認為，四季度一方面隨著債券收益率的提高債券配置價值提高，另一方面新增貸款回落后銀行配債的動力也將顯現，這也會帶來四季度債市的波段機會。

　　回顧今年7月至9月投資心態的變化，預期與現實之間的差距是造成投資心態變化的最根本動因。二季度超預期的增長數據造成債市下跌，而7月份低于預期的實際數據又推動了債市從8月下旬以來的溫和上漲，但8月份再度高于預期的數據為這一輪反彈畫上了句號。可以肯定的是，隨著后續宏觀經濟走勢的變化，在數據公布前市場可能預期經濟復蘇較為強烈，債券收益率對于預期反應則會比較劇烈，這種過度透支的調整，可能會帶來預期與現實差距的修正行情，這也是推動四季度債券反彈行情出現的一個重要因素，但是必須要認識到風險大于機會。(黃艷紅 張蘭)