要辯證分析央行今年年內是否會加息這個問題。如果結合一季度GDP增長與二季度通脹壓力看，確實存在加息條件，二季度末或現加息時間之窗。如果加息，則全年只加息一次。但如果二季度不加息，則全年就不會加息。

　　一季度亮麗的經濟數據，令“高增長、低通脹”的經濟增長神話再度顯現，引致一度流行有關“經濟已出現過熱”的爭論趨于平息，加息或將延后的主張漸成主流。那么，中國經濟未來能避免過熱或通脹壓力嗎？央行是否還會選擇加息呢？這些疑問非但沒有消失，市場的分歧反而越來越大。

　　筆者認為，盡管綜合考慮全年經濟增長率、通脹壓力及國內外經濟形勢等因素，今年全年不加息的可能性較大，但如果分階段分析會發現，一季度經濟增長與二季度通脹壓力會導致出現GDP和CPI在高點的“雙碰頭”，這就基本上具備了加息的條件。也就是說，二季度末(或7月份)將閃現加息的時間之窗。如果加息的話，今年只有一次加息；如果二季度末不加息的話，則可斷定今年全年都不會加息。

　　具體分析，有以下四個基本理由。

　　一是從經濟增長率來看，目前經濟復蘇較為確定，尚未步入“過熱”區間。事實上，市場普遍預期一季度經濟高增長。這有基數原因的影響。去年一季度經濟增長6.2%，為當年最低點，后三個季度的經濟增長率呈逐季加速之勢。因此，翹尾因素對今年一季度經濟增長影響很大，今年全年經濟增長走勢將呈現“前高后低”的運行態勢。預計全年GDP增長率約為9.5%，仍略低于長期潛在水平，也不會步入“過熱”的區間。

　　經驗表明，政府對經濟增速性質的判斷標準大體為，12%以上為“過熱”，10%以上至12%為“偏快”，9%—10%為“平穩較快”，8%以下將面臨“保增長”的壓力。據此衡量，2010年全年都不會出現經濟過熱，這大大降低了央行動用加息手段為經濟降溫的必要性。另外，目前經濟增長還存在著基礎不牢固、結構不平衡、發展方式面臨轉型等問題，政策過早退出或突然大力緊縮，都有可能導致再次“保增長”的風險。

　　二是從通脹水平和走勢來看，全年的CPI增幅有望保持在3%之內，全年的走勢則呈現“中間高、兩頭低”的形態，其中二季度末(或7月份)的通脹水平可能達到最高值。

　　這是因為，受當前國際大宗商品價格持續上漲的影響，二季度面臨的輸入性通脹壓力將日益加大，生產者價格指數(PPI)可能繼續攀升；在食品、居住以及政策性調價因素(如成品油價格上調)的共同推動下，消費者價格指數(CPI)將在二季度末和三季度初(6、7月份的CPI漲幅可能逼近4%)達到高點；從翹尾因素來看，無論是CPI還是PPI，在二季度均處于較高水平。正是這三方面因素的存在，將使政府和貨幣管理當局面臨管理通脹預期的巨大壓力。

　　通過分析經濟增長率與通脹水平兩個重要指標不難發現，央行加息將面臨兩難選擇。如果從全年經濟增長和通脹壓力來看，全年沒必要加息；但如果綜合分析一季度和二季度經濟數據，就基本具備了加息條件。

　　事實上，觀察今年以來央行貨幣政策操作的手法不難看出，政策調控主要依靠數量型工具進行，即運用公開市場操作調控銀行體系流動性，倚重貸款額度管理來控制信貸投放，存款準備金率作為備用手段應付不時之需，這構成了央行貨幣政策操作的“路線圖”。但是，對加息和升值一直都比較謹慎。在這種情形之下，國際經濟環境將成為是否加息的重要參考變量。

　　三是從國際經濟環境因素看，美聯儲何時加息將具有風向標意義。在世界經濟復蘇進程中，如果中美兩國在政策退出方面能保持協調和合作，將具有非常重要的意義。如果美聯儲在二季度末開始加息，那么中國央行同時加息的可能性會大大增加。

　　四是保持利率政策和匯率政策的協調，對中國央行而言至為重要。目前，人民幣匯率承受著空前的外部壓力。在人民幣升值或更具彈性的人民幣匯率形成機制的預案形成之前，中國央行選擇加息的可能性相對較小。但我們也注意到，中美兩國高層在二季度交流頻密，尤其是在5月份，還將舉行中美戰略與經濟對話，屆時，兩國就政策退出和人民幣匯率方面的談判有可能達成共識。倘若真的如此，中國央行在二季度末(或7月份)啟動加息就水到渠成，一則對“負利率”進行適當修正，二則劍指房地產價格泡沫，以防范金融風險。(張新法 作者系中國銀河證券研究部總監、宏觀分析師)