滬深股市6日再現大跌，且滬深300指數跌了4.6%，跌幅貢獻最大的仍是藍籌股，小盤股則相對較為抗跌。低估值并不等于低風險，這種現象為何重現？分析人士認為，宏觀經濟不確定性增大、貨幣價格調控措施可能漸行漸近、市場估值模式在新制度環境下可能發生改變，這可能是市場出現如此走勢的重要原因。

　　經濟復蘇不確定性增強

　　從歷次市場調整來看，藍籌股先行調整、中小盤股緊隨其后的走勢并不奇怪。比如，上證指數2007年見頂，中小板指數2008年才到達頂峰；大盤去年見頂之后，中小板指數創了歷史新高。其背后的邏輯應該是，大部分藍籌股公司所處行業與國民經濟緊密相連，因而它們能夠作為國民經濟的領先指標，提前反應經濟走勢。那么，目前的股市特征是否意味著未來經濟走勢并不明朗呢？

　　從國內情況來看，今年一季度的經濟數據好于市場預期，甚至顯示了經濟過熱的部分跡象。但嚴厲的房地產調控接踵而至，可能給經濟帶來陣痛。業內人士分析，房地產涉及60個子行業，房地產投資在固定資產投資中所占比重非常大，而投資對GDP的貢獻度仍占非常大的比重，若調控降低房地產投資增速，GDP增速勢必會受影響。此外，本已壓力重重的地方融資平臺可能因為地價下降而受到一定程度的沖擊。當然，如果不對房地產行業進行調控，經濟結構調整難以為繼。

　　從國外情況來看，隨著經濟刺激政策的逐步退出，投資周期的結束，未來全球經濟能否走上自我修復并自然發展的道路，還有較大的不確定性。雖然美國經濟向好，但各國經濟復蘇的速度差別很大。而且，希臘債務危機還未平息，歐洲經濟復蘇面臨較大挑戰。與此同時，有專家表示，日本也可能發生債務危機，其政府債務余額對GDP的比率將從2007年的188%上升到2014年的246%。

　　貨幣價格調控措施或出臺

　　貨幣價格調控的依據可能同樣是基于房地產調控。一方面，若房地產市場依然是價滯量縮的情況，加息等后續措施可能出臺；另一方面，如果數千億游資從房地產市場撤離之后很快轉向生產資料領域，將增加通脹風險，從而使得貨幣價格調控措施出臺可能性增強。

　　事實上，也有一些信號在暗示，貨幣價格調控措施可能漸行漸近。央行本周發行三年期央票1100億元。如果剔除歷史上的特殊時期，本周的發行規模創下了三年期央票的單周發行紀錄，顯示出資金回籠的力度逐漸加大。此外，三年期央票和一年期央票的發行利率之間的差距超過80個基點。歷史上，兩者的利差多數都在50-60個基點。由此來看，雖然加息的先行指標：一年期央票利率保持穩定，但三年期央票重啟隱含了央票整體發行利率的上升。莫尼塔宏觀經濟研究報告認為，在央票利率不上調的情況下，存在直接上調存貸基準利率的可能。

　　傳統估值方式悄然生變

　　在股指期貨和融資融券推出之后，市場內在結構也在慢慢發生變化。而從全球股指期貨推出后，現貨市場的表現來看，多數國家或地區的現貨市場都出現了下跌行情。分析人士認為，期指推出后，市場的價值發現功能和傳統的估值方式都會發生改變，從而使得資本市場出現向下重估的現象。

　　從目前A股市場的情況來看，在全流通市場逐漸形成的背景下，大盤股的籌碼仍鎖定在產業資本手中，期指的走勢又與以藍籌股為主要成份股的滬深300息息相關，這樣就形成了一個套保機理，即利用資金面偏緊的情況，產業資本在做空期指的同時，賣出手中的大小非籌碼，以實現套利目的。這樣一來，藍籌股的估值自然壓力重重。

　　因中小盤股對滬深300影響較小，套利資本無法以上述方式出貨，只能采取原始方式。事實上，期指走勢與中小盤股現貨市場的套期保值需求也不在同一個節奏上。以近期市場為例，4月30日，中小盤個股大跌，但期指在大盤股企穩的情況下跟隨走高，這使得利用期指套保的中小盤投資者損失較大。此后，中小盤個股反彈繼續走強。不過，分析人士認為，中小盤股估值高企的現狀遲早要改變，若大盤整體走弱，中小盤股的泡沫也會被刺破。（賀輝紅）

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