到目前為止，A股市場自去年創下1664點低位以來的反彈都可謂是順風順水。憑借滬指將近60%的漲幅，A股再度成為全球表現最好的市場之一。

　　然而，讓市場頗感憂慮的是，這輪主要依靠政策支撐和流動性驅動的行情到底還能持續多久？在流動性驅動向基本面支持轉換的過程中，經濟發展等方面的不確定性因素會后否為觸發市場新一輪下跌的暗礁？

　　貨幣政策“動態微調”引發想象

　　針對4月份新增信貸急跌的情況，中國人民銀行行長周小川5月15日在出席“2009陸家嘴論壇”時表示，4月份，央行在信貸政策方面沒有任何的調整。但是，在談到下一步貨幣政策走向時，周小川留有余地地表態稱，“根據中國經濟發展的實際需要，貨幣政策進行動態微調是可以的，需要走一步看一步”。

　　不過，當日周小川并沒有進一步透露動態微調的指向。巧合的是，同日出席該論壇的央行副行長兼上海總部主任蘇寧給出的官方注解是：“為了促進貨幣供應的適度增長，人民銀行可以適度采取調整準備金率、調整利率等方法來控制。”而曾任央行副行長的吳曉靈同日接受媒體采訪時更是直陳，大量投放已經引起了市場的關注、各家金融機構的警惕、中央銀行和監管當局的重視，相信接下來的時間信貸投放會更加平穩一些。

　　此次“貨幣政策動態微調”的聲音一出，遂引發了市場對于央行資金回籠力度可能增強的想象，權威機構和市場觀察人士也在第一時間對其進行了不同角度的分析和解讀。主流觀點認為，由于自去年11月以來央行一直實施的是寬松的貨幣政策,使得今年以來銀行新增貸款大幅增加，從而引發了對新增貸款去向和管理的擔憂。周小川此次表態要對貨幣政策適時微調，很有可能會適度收緊信貸。而收緊信貸也就意味著收縮流動性，這對目前主要依靠流動性來驅動的股市行情來說將是一個利空。

　　針對周小川的表態，中金公司首席經濟學家哈繼銘則表示,市場現在不需要那么多的流動性,現在進行一些微調是很有必要的。“不過在微調之前,也可以考慮其他的一些方法,不過早降低政策刺激的力量。”

　　流動性驅動力量正在消減

　　“目前，影響A股市場的關鍵因素正在發生變化，推動股市上漲的動力之一即流動性正在逐漸衰減。”瑞銀證券中國策略分析師陳李如此表示。

　　根據瑞銀證券的判斷，流動性動力正在減弱的表現主要在于幾個方面。首先新增信貸不會繼續2009年一季度的泛濫態勢。一季度的新增信貸量達到4.58萬億元。這個表面看起來令人振奮的消息卻潛伏著憂慮。因為，過去大幅增加的信貸意味著未來信貸量可能急劇下滑，如果2009年全年的信貸量可以達到8萬億元的規模(這是目前最樂觀的預期)，在一季度放出4.5萬億元信貸后，接下來的9個月每月的平均新增信貸規模也不過只有4000億元左右。遠遠小于前3個月的平均水平。廣義流動性帶來的推動力未來將逐漸減弱。

　　與此同時，狹義的流動性也不再那么充沛。統計數據顯示，今年一季度末，股票型基金的平均倉位達78.76%，比上一季度末平均70.42%的倉位上升近8個百分點，基本達到牛市水平。“相比2008年10月底的低水平，機構投資者手持現金水平并不足以推動股市繼續大幅上升。某種意義上，只有大規模的散戶入場，才能直接或者間接(通過基金)推動股市上行。” 陳李說。

　　根據Wind資訊的統計數據顯示，截至5月18日，今年以來共發行了57只新基金，其中，股票型基金19只，混合型基金9只，債券型基金25只，貨幣型基金4只。據分析，按照股票型基金60%至90%的投資比例，440.98億元的募集金額會為股市帶來264.6至396.9億的入市資金量；而按照混合型基金30%至80%的投資比例計算，216.28億的募集金額會為股市帶來64.884億至172.8億元的入市資金量；債券型基金投資股市的比例極少，甚至有的債券型基金不參與二級市場的股票交易，故可忽略不計。所以此前新基金給股市帶來大約329.4至569.7億元的入市資金。同時，目前還有11只新基金在發，7只為偏股型基金，另4只均為債券型基金。“考慮到此前結束募集的新基金普遍都已快速建倉，后市基金增量資金將主要來源于正在募集的7只偏股型基金，這意味著短期內基金增量資金規模不會很大。”萬隆咨詢分析師如此表示。

　　另據中登公司數據，在3月份基金、QFII同時加快入市步伐之后，4月機構開戶熱情顯著回落，月中機構開戶數量環比出現大幅下降。其中證券投資基金4月新增開戶數為17戶，不足3月新增38戶的一半；QFII4月開戶數為4戶，不足前一個月開戶數的1/3。

　　行情震蕩與反復或不可避免

　　在流動性因素減弱的同時，經濟基本面能否成為行情發展的新的策動力？招商證券在其最新推出的“A股市場2009年二季度投資策略報告”中指出，行情從流動性推動向基本面支持的轉變正在逐步明朗。

　　從去年4季度以來，在逆周期貨幣政策和財政政策的作用下，股市轉暖；從市場的投資機會來看，卻明顯體現出順周期的特征，尤其是先導型的周期類行業和與政策相關的行業。“逆周期政策和順周期投資的事實，反映了市場從流動性推動到基本面支持的演繹過程。”招商證券宏觀策略研究員陳文招如此表示。

　　根據招商證券的分析，流動性行情必須得到基本面支持才能更具延續性。從流動性推動向基本面支持轉變的過程已經歷了去庫存化后環比數據好轉、固定資產投資反彈(決定總需求增長能否加速的惟一希望)兩個階段。已有證據證明，未來不久將看到國際貿易解凍，這將會把行情由流動性推動向基本面支持轉變再推進一步。

　　申銀萬國證券研究所市場研究總監桂浩明表示，此前支撐股市上漲千點的因素不外乎這樣三個:首先是超跌反彈。后來股市之所以還能夠繼續上漲,最主要的是第二個因素，即流動性寬裕起了作用。但如果僅僅是流動性推動,那么這種行情顯然不是可靠的。現實地說,那個引領行情上漲的又一個因素,只能是企業業績,而這更多是會體現在藍籌股上。不過,藍籌股的上漲行情并不是很流暢。說到底,也就是因為企業業績這個因素還不是很有力量。時下,人們只能說宏觀經濟出現了向好的跡象,但是卻很難說實體經濟有了多么明顯的好轉。

　　“所以，就目前行情來說，超跌反彈已經過去,而流動性進一步發揮作用的空間已經不大,而企業業績的因素還不具備全面產生作用的條件。因此,大盤在此位置附近將會出現較大的震蕩與反復。”桂浩明說。記者：張漢青