近期市場繼續(xù)圍繞2050點至2300點區(qū)域振蕩整理，依然保持了箱體運行格局。雖然股指反復(fù)波動，但成交量卻出現(xiàn)了蔞縮跡象，表明市場參與者分歧縮小，在目前政策面沒有突破性變化之前，大多投資者采取了減少交易的“舵鳥”政策。我們認為，在成交量蔞縮后，市場需要時間來消化前期行情的獲利籌碼，在股指上下兩難的情況下，“牛皮市”行情將延續(xù)。

　　從宏觀經(jīng)濟面看。2月份宏觀數(shù)據(jù)開始密集披露，投資者對此仍有所擔憂。

　　首先，2月份CPI同比下降1.6%、PPI同比下降4.5%。CPI進入負值后，考慮到近期管理層對利率和存款準備金率的表態(tài)，投資者對調(diào)整兩率產(chǎn)生了預(yù)期。但在政府工作報告中，2009年的CPI控制目標在4%，表明管理層對經(jīng)濟下滑趨勢企穩(wěn)有信心，同時也對未來CPI等數(shù)據(jù)的反彈有所預(yù)期。同時，隨著市場對相關(guān)信息的不斷挖掘，CPI、PPI等數(shù)據(jù)對市場的影響力正在減弱，A股市場投資者對經(jīng)濟的關(guān)注點開始轉(zhuǎn)向外貿(mào)、就業(yè)等其它數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)也并非央行決定“兩率”調(diào)整的決定性指標，因此，降息并不具有確定性。

　　其次，2月份出口同比下降25.7%，遠低于市場預(yù)期的負1.0%(1月份出口同比下降17.5%)，反映外需加速惡化。進口同比下降24.1%，降幅有所放緩(1月份進口同比下降43.1%)。貿(mào)易順差降至48億美元，較上月減少342.59億美元。一般意義而言，貿(mào)易順差出現(xiàn)拐點后，將使得資本市場受到出口減少對實體經(jīng)濟、外儲增量減少對流動性的雙重負面影響。在與中國有進出口貿(mào)易的諸多國家匯率大幅下跌后，國內(nèi)企業(yè)的出口競爭力正在不斷下降。我國進口結(jié)構(gòu)中原材料與制成品的進口比例為3∶7，近一半的進口比例為出口作配套，考慮到進口數(shù)據(jù)仍在下降，未來數(shù)月有出現(xiàn)貿(mào)易逆差的可能。值得注意的是，本周末G20國會議將召開，并討論全球救經(jīng)濟的問題，我們看到，近期各國推出的保經(jīng)濟措施中，貿(mào)易保護主義重新抬頭，在這種環(huán)境下，國內(nèi)經(jīng)濟對出口依賴度將縮小，未來刺激消費和投資的壓力將繼續(xù)增大。

　　我們認為，未來將公布的2月份其它宏觀數(shù)據(jù)如工業(yè)增加值等，仍有低于市場預(yù)期的可能，財政投資和信貸增速擴張雖然修復(fù)了PMI和發(fā)電量等指標，但這部分投資拉動還沒有完全沖抵出口收縮帶來的負面影響，固定投資對企業(yè)的盈利提升的作用上存在滯后效應(yīng)，股指受此影響還會有所反復(fù)振蕩。

　　從境外市場影響看。我們注意到，雖然近期日、美股指大幅反彈，但A股市場依舊獨立，并未為之所動。其一，在前期境外市場大跌之時，A股也未受到太多影響，聯(lián)動效應(yīng)已有所減弱；其二，中國經(jīng)濟與境外經(jīng)濟有所區(qū)別，在匯率相對穩(wěn)定、儲蓄率高、金融衍生品少的情況下，金融行業(yè)不存在大起大落并影響股指的情況；其三，境外市場的短期觸底反彈，可能吸引部分在A股市場的境外資金回流。因此A股市場仍需依靠自身經(jīng)濟和政策的動向進行突破。

　　從政策面變化看。在“兩會”期間，媒體誤讀高管言論的現(xiàn)象時有發(fā)生，并對A股市場產(chǎn)生了較大影響。我們認為，考慮到“兩會”主要是群商國是而并非具體的措施推出，個別代表的提案也難以短期內(nèi)全部、快速通過，所以，“兩會”期間出臺重大利好政策的可能較小，投資者對相關(guān)市場利好傳聞宜謹慎對待。

　　綜合而言，近期宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)的不振仍將困擾A股市場，指數(shù)在量能不足的情況下，仍將在2300的壓力位下方振蕩整理。考慮到年報的壓力，前期累計漲幅較大、沒有實質(zhì)性題材的個股面臨振蕩回落。 (曾憲釗 作者單位：光大證券)