2009年股指將呈現出寬幅震蕩的格局，預計理論低點在1550點左右。全流通時代，預計A股中長期合理估值區間(即弱市下的高點區間)應在2300-2700點。建議投資者在2009年可以關注三條投資主線：內需主導主線、結構轉型主線與投資主題主線。

　　理論低位在1550點

　　在股市與GDP增速同步乃至滯后的實證規律下，市場存在基本面“業績底”，對于非金融危機發源地，市場歷史估值低點具有支撐作用。取2008年12月5日數據，對應全部A股市凈率為2.19倍，2005年低點時A股市凈率為1.6倍；考慮到可比性，取2005年7月前上市公司作為可比樣本，目前市凈率為2.06倍。

　　基于中國并非金融危機發源地，以及國內經濟屬于L形調整而非發生大危機的假設，我們認為，前期低點2005年時的市凈率歷史估值水平具有支撐作用，對應大盤點位在1557點。

　　同時，市場具有均值回歸的特征，在弱市下股市具有從低估向合理估值回歸的取向。因此，未來的合理估值可視為弱市背景下的高點區域。對于中長期高點區域的估計，我們從股指與其對應所需資金的類證券化率角度分析。2007年高點時總市值為32.7萬億元，流通市值為9.3萬億元；2008年12月5日的總市值為12.25億元，其中上市公司的實際控制人為國資委、央企或中央國家機關的，其大股東持有6萬億元市值。

　　假定該三類大股東不減持或只有微量減持，則根據歷史流通市值高點9.3萬億元，并假定9.3萬億元市值在全流通時代市場可以再次被承接，即剔除三類企業所持市值外剩余的流通市值6.25萬億元，相對歷史可流通市值高點9.3萬億元，具有50%左右的市值提升空間。換句話說，樂觀而言，未來在央企大股東減持量減少，二級市場新股、增發等擴容規模有限的假設下，根據2007年流通市值高點的市場容量，在沒有引入各類增量資金入場的背景下，理論上可以支撐50%的反彈，即到達2700點左右，該點位與證券化率70%相對應。

　　綜上所述，根據未來經濟“中期L形+短期W形的特征，我們認為明年股指將呈現出寬幅震蕩的格局。雖然不排除二次探底乃至創新低的可能，但是即使創新低，低點在1550點左右或者更低的概率并不高。因此，2009年市場理論低點為1550點，A股中長期合理估值區間為2300-2700點。預計2009年指數的第一高點在2300點附近，第二高點在2700點附近。

　　等待積極因素發揮作用

　　考慮到大類資產周期已經進入第一階段，等待我們的也許只是時間的考驗，以便迎來“內需與結構”初醒后資產周期輪動到第二階段(股市走牛)。因此，2000點以下在控制總倉位的情況下可以適度加倉。

　　在估值區間范圍內，應該尋找2009年市場中的積極因素，這些市場、政策面因素將會因為2009年經濟發展的變數而得到放大。

　　首先，來自政策對市場制度及其他安排的交易性行為突變。如證券公司融資融券業務的啟動、新股發行制度的改革、大小非解禁的新政等。這種或有的交易性行為突變不宜評估，但作用于市場的速度、強度可能超出想象。

　　其次，政策對證券市場重新進行戰略定位。中國目前對證券市場只僅僅扣住它的三大功能而加以定位，尚未將證券市場在國家經濟戰略的層面上給予足夠重視。一旦政策在國家經濟、金融安全、社會財富保障上考慮中國證券市場的地位時，證券市場將會重新煥發生機。

　　第三，傳統估值觀念的顛覆。在經濟下行階段，大盤估值往往會延續經濟趨勢向下尋找估值空間。但理論上講，合理的估值在一定的時間點應該是一個均衡點，長期在該點以下尋找估值區間也是投資者對市場的一種錯判。即使依照投資者的市場投資行為，行情趨勢也應該在市場均衡點附近找到階段性市場區間，而不應是在均衡點以下持續徘徊。這種情況的出現，體現的是市場自我不修正而等待外部修正力量出現的傾向，目前中國市場也許正在集結這種修正力量。

　　關注三類投資機會

　　2009年是布局之年，建議把握“內需與結構轉型”初醒的投資機會。

　　內需主導型機會。基于雙積極下的“泛投資”機會，主要指基建、設備、醫藥；強周期性特征下的上游及資本品行業機會，主要指鋼鐵、有色、電力、部分機械子行業、交運等；基于絕對估值合理的布局性機會，主要指銀行、地產等。這里提一下銀行，2009年建議在1.5倍PB以下可超配銀行股。

　　結構轉型類機會。包括新農村建設驅動下的行業機會，例如大農業、服務消費；產業升級類機會，例如先進制造業、節能減排、“奧巴馬綠能板塊”等。這里提一下“奧巴馬綠能”板塊，其投資邏輯在于各國股市中板塊聯動性增強，將更多體現為行業的聯動性而非風格的聯動性，比如2000年互聯網板塊的全球聯動性。因此，關注未來可能的技術創新、經濟增長突破點，有助于把握成長股，但在這方面的挖掘能力，金融資本要落后于產業資本。次優的選擇在于關注奧巴馬上臺后的受益板塊。奧巴馬救市的兩大基本主題是效率和創造長期就業機會，例如，創造兩百多萬個“綠化”產業的工作機會。目前全球兩大綠化類股票指數涵蓋的行業主要是制造業與信息技術類，兩類占比為94.5%，旗下細分行業值得關注。

　　投資主題類機會。包括融資、融券等金融創新類機會，世博、津濱等地域性概念股，并購重組概念股，“大小非”。這里提一下“大小非”，限售股對市場帶來減持沖擊，但同時也可能帶來機會，其減持將加速股票的價值回歸，使得該類個股估值要低于同行業股票估值，為價值投資者創造逢低買入的機會。(東北證券金融與產業研究所 袁緒亞　沈正陽　曾小勇)

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