國美中報遭質疑 到底是誰拖累了國美？

　 國美電器（０４９３．ＨＫ）２３日發布中期業績后，２４日立即遭到大股東黃光裕一方質疑，認為這份財報與過去３年同期數據相比并沒有大幅增長，與主要競爭對手相比也仍有明顯差距。對于這一指責陳曉也予以反駁，這一切均是拜黃光裕所賜。到底是誰拖累了國美？

　　多項財務指標低于對手

　　國美財報顯示，２０１０年上半年，國美電器實現銷售收入人民幣２４８．７億元，同比上升２１．５５％。公司經營利潤同比上升８６．１４％至１２．５億元；經營利潤率由去年同期的３．２８％增長至今年上半年的５．０２％。

　　黃光裕家族代表２４日接受記者采訪時表示，縱向比，國美業績并不算“靚麗”，國美電器２００７年上半年收入達２１１．５７億元人民幣，２００８年同期為２４８．７４億元人民幣，２００９年同期２０４．６３億元人民幣；純利則分別為３．９５億元人民幣、１１．５億元人民幣、５．８億元人民幣。與主要競爭對手蘇寧電器（００２０２４．ＳＺ）橫向比，國美多個財務指標明顯落后對手。

　　７月底蘇寧電器披露的業績快報顯示，上半年營業總收入３６０．５５億元，同比上漲３１．９０％。實現歸屬于上市公司股東的凈利潤１９．７４億元，同比上漲５６．０８％。收入規模和凈利潤分別超過國美１１１．８５億元、１３．７７億元。蘇寧電器與國美電器銷售額比值從２００８年上半年的７０．０９％升為２０１０年同期的９６．３７％。國美２０１０年上半年經營利潤率低于競爭對手２．２７個百分點，凈利潤率低于競爭對手１．７４個百分點。

　　在門店數量方面，蘇寧電器也正在趕超國美。上半年蘇寧電器內地２１４個地級以上城市擁有連鎖店１０７５家，在香港地區擁有連鎖店２０家，共計門店１０９５家。目前國美運營有門店１１６５家（其中上市公司門店７４０家，未上市３７２家，大中電器５３家）。根據國美電器提供的數字，２００９年初至２０１０年中期，累計關閉２１４家非盈利門店，同期新開門店９５家，相當于凈關店１１９家。蘇寧電器與國美電器門店數量比從２００８年末的６２％上升到２０１０年上半年的９２％。這成為黃光裕家族堅決要陳曉出局的一個重要理由：國美正被對手趕超，陳曉負有不可推卸的責任。

　　“真正拖累國美的不是別人，正是黃光裕自己�！标悤苑Q，過去兩年來國美股價如過山車般的劇烈震蕩，也最能體現黃光裕對國美的負面影響，受黃光裕被捕影響，企業一度資金短缺，與銀行、供應商關系緊張，形象受損，瀕臨崩潰的邊緣。

　　陳曉認為，一味地注重跑馬圈地而不注重店面效益，不僅造成資金更加緊張，也會影響與供應商之間的合作，只會更加被動。國美在２０１０年上半年共關閉２５間無效門店，新開３９家，并針對７５間門店進行新模式改造。通過優化單店銷售額在過去的６個季度持續攀升，每平方米銷售額增長３１．９１％，單店銷售額同比增加２４．８０％。

　　黃光裕家族代表接受記者采訪時表示，陳曉所奉行的門店淘汰戰略雖然拉高旗下門店的單店經營均值，但丟失了更多的市場份額，在盈利能力、運營能力上都有所下降，并落后于同行，這與大股東黃光裕此前的門店擴張戰略明顯背離�！岸�事會和管理層應該正視差距，而不是避而不談�！�

　　陳曉認為，所謂業績不好、企業戰略失誤、啟動股權激勵收買人心和引入貝恩投資稀釋大股東股權，是黃氏家族為他本人羅列的“四大罪狀”，但這恰恰是國美現有管理團隊治理公司的成就。陳黃之爭、股權之爭或者國美控制權之爭的本質，是黃光裕始終試圖以個人需求控制企業，忽略國美已是公眾公司的基本事實而將其工具化。

　　對決之戰勝負仍難料

　　國美董事會２３日已明確表示，將于９月２８日召開特別股東大會，目前也尚未有定向增發計劃。此前黃光裕家族代表特別擔心陳曉會利用股東大會增發２０％股權的授權，進一步稀釋黃光裕家族股份。

　　國泰君安分析師柯燁樂認為，由于支持陳曉的貝恩投資已決定在特別股東大會之前實施債轉股，轉股后貝恩持有國美股票將達到９．８％，黃光裕所持股份將被稀釋到３０．７％。加上管理層持股，至少已有持１１．８％的股份的股東反對大股東，且僅需要１９％其他股東支持即可超越大股東屆時預計的３０．７％股權比例，而目前十大機構投資者合共持有攤薄后的２３．２％股權，爭奪機構投資者的支持將至關重要，預計國美大股東的提議在特別股東會上不會獲得通過。

　　“對我個人而言，現在選擇退出是最簡單的方法，但這對公司、投資者、員工和股東是不負責任的。”陳曉表示，股東的選擇是最公平的，“我會坦然接受股東的選擇。”

　　管理專家王育琨認為在現有商業法律框架和中國傳統倫理的氛圍中，黃光裕勝面大。但黃光裕即便勝了，也會落得眾叛親離，而陳曉勝了也不會“黃袍加身”。當務之急是雙方重新坐下來談，從雙輸的戰局退回來。

　　原國美電器決策委員會發展戰略研究室主任胡剛也呼吁陳曉與黃光裕實現和解，以維護國美電器的整體利益。

　　未上市門店難處理

　　外界曾分析，黃光裕在這場大戰中握有三大籌碼：一是大股東手中的３３．９８％股份；二是國美電器的商標所有權，目前只是授權給上市公司使用，黃家可以參考相應法律條款收回商標，迫使董事會妥協；三是３７２家由其１００％擁有的非上市門店。有分析認為，黃光裕手上最大的籌碼或許就是國美電器代為托管的未上市的３７２家門店。

　　據初步計算，國美電器３７２家非上市門店２０１０年上半年實現銷售額２０５億元，上半年的經營利潤４．０４億元，分別占上市公司門店８２．４％和３２．３％。國美電器非上市公司主要分布在北京、上海以及寧波、杭州等華東重點市場。

　　黃光裕家族代表告訴記者，國美未上市門店目前由上市公司代為管理，原計劃將在２０１１年底優先注入上市公司。如果大股東能在臨時股東大會上獲得多數支持，這３７２家門店將按計劃注入國美電器。一旦黃光裕一方落敗，不排除終止這一計劃的可能，這些未上市門店必然會成為國美電器的“包袱”。黃光裕家族代表稱，陳曉離開國美是最好的結局，否則國美將面臨諸多難題。

　　陳曉２３日稱，董事會將會慎重考慮如何處理這些未上市門店。國美上市公司的目標是在五年戰略規劃期間實現凈開店約７００家，至２０１４年底門店總數達到１４００余家。為配套門店網絡擴張計劃，集團擬建設區域和全國性分銷中心。預計新開門店于２０１４年底前將累計為公司帶來人民幣３００億元至３５０億元人民幣的額外收入。

　　德意志銀行２４日將國美電器（０４９３．ＨＫ）目標價由３．５２港元提升至３．７３港元，維持該股買進評級，認為目前的股價已經反映了公司的不確定性。美銀美林將國美電器目標價由３港元調低至２．６港元，維持“買入”評級。國泰君安則將國美電器投資評級調低至中性，因股東與管理層紛爭未定，短期不建議交易。（魏宗凱）