雖然目前我國的存款準備金率已是自1985年央行將法定存款準備金率統一調整為百分之十之后，二十二年來的新高，但這并不意味著已經達到了上調的極限。

　　1月16日，央行打出進入2008年以來從緊貨幣政策第一拳,決定將從2008年1月25日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。至此，存款類金融機構人民幣存款準備金率升至15%，創出二十二年來新高(相關報道見昨日本報)。

　　當然，為有效實施從緊的貨幣政策，未來人民幣的升值和匯率形成機制改革進程還應適度加快,并和利率調整相結合。由于貨幣政策的實行需要一個循序漸進的過程，央行還必須兼顧結構的調整，制定一個適合實體經濟穩步增長的貨幣供應和貸款規模的參照系，運用多種政策工具予以對沖與調控。

　　準備金率仍有上調空間

　　事實上，央行的貨幣政策工具無非包括兩種:數量手段(存款準備金等)和價格手段(利率、匯率等)。如何抉擇，不是機械地照本宣科，而是各種操作技術和政策工具的綜合運用。

　　例如本次調整存款準備金率，首先是基于近期到期央票數額較多、從而向市場釋放了大量流動性的現狀。而且，金融機構流動性過剩將對物價漲幅帶來較大壓力。因此央行此番選擇數量手段比價格手段更有效，因為數量手段的政策傳導機制短，調控更易到位。

　　在數量手段方面，除存款準備金率之外，我們有理由相信去年已被多次使用的公開市場操作、向商業銀行發行具有“懲罰”意義的央行票據等貨幣政策工具仍將在今年被頻繁使用，它們的目的只有一個———把在商業銀行系統流動的資金回收到央行，減少市場上的貨幣供應量。

　　雖然目前我國的存款準備金率已是自1985年央行將法定存款準備金率統一調整為百分之十后，二十二年來的新高，但這并不意味著已經達到了上調的極限。因為在當前商業銀行利潤增長30%以上，銀行定活期加權平均利息減準備金利率1.89%后的微小利差占銀行利潤之比并不高的情況下，此次上調對銀行的沖擊并不大。何況，數量手段中的特別國債，央行票據和特種存款的對沖交易，近來更多的是采用了體現市場資金供求的利率，可以部分抵銷調整準備金率對銀行的負面效應。由是觀之，央行在今年數量手段品種的選擇上，適當掌控好可流通的對沖工具比例意義重大。

　　加息調控又入視野

　　同樣，未來加息的可能性應進入視野。至于加息時機，如果從鼓勵發展直接融資、減少銀行風險、防止熱錢加快流入等因素出發，利率不能升得太快；但若從防止通脹預期的加強、遏制投資增長過快等方面考慮，利率又不能升得太慢。其實，往往是市場上國際、國內多變量因素決定了央行在一定時點上選擇何種政策工具，在時間序列上如何進行多種搭配與組合。

　　在價格手段方面，去年央行雖然連續六次提高存款利率，但是每次的加幅太小，追不上消費物價指數上升的幅度，在實際負利率的環境下，大量資金不斷離開銀行體系，投入資本市場，形成泡沫，反過來又倒逼央行采取更嚴厲的調控手段。因此，在從緊的貨幣政策背景下，央行大可不必因擔心利率調升影響企業的投資意欲而對利率的升幅過于保守。

　　在利率調控上，一定要看到維持居民存款正利率，是穩定物價預期、穩定市場運行最基本的要求。因此，央行應正確把握物價預期，在我國目前銀行利差正處于二十多年以來最高點的時期，擇機縮小利差，相應提高利率，維持正利率。另一方面，推高貨幣市場利率，有助于緊縮銀行信用和資產規模，從而緊縮企業資金來源中非信貸的渠道。這同樣有利于確保從緊貨幣政策目標的實施。否則的話，僅僅在限制貸款規模上下工夫，結果可能差強人意。

　　關于匯率政策，央行堅持人民幣漸進升值的政策在相當長的一段時期內是正確的。但是，在我國外匯儲備已經創下1.53萬億美元的新高，在貿易順差居高不下、美元持續貶值、外資持續流入、流動性過剩問題短期內難以解決的情況下，如果人民幣升值幅度太小，會使外資對人民幣持續升值的預期揮之不去；結果是熱錢繼續流入，資產價格繼續膨脹，因此未來的升值速度應當適度加快。當然，人民幣升值也不可一步大幅跳升，原因如筆者此前多次重申，將會給實體經濟帶來較大傷害，并導致經濟增長大面積滑坡。通過上述分析可見，利率工具和匯率工具的單獨使用，都不足以實現從緊貨幣政策的目標，兩者必須有機結合。

　　此外，為充分落實有效的從緊貨幣政策，還當重視貨幣政策和財政政策的協調。我國經濟目前正處于快速轉型期，難免會出現“市場失靈”問題，要使從緊的貨幣政策實施到位，應該在貨幣政策調整的同時，出臺與之配套的穩健的財政政策，重視財政政策在轉移支付、縮小貧富差距等方面作用的發揮。只有這樣，才能實現國民經濟可持續發展以及宏觀經濟“軟著陸”的目標。(郭田勇 孫軼東 中央財經大學銀行業研究中心）